El número siete es de especial importancia para las matemáticas y también está presente en decenas de expresiones e ideas del día a día: vivimos en semanas de siete días, viajamos a los siete continentes y navegamos por los Siete Mares. Desde tiempos ancestrales ha estado presente con las siete maravillas del mundo y sigue hoy entre consumidores modernos y cultura popular: 7-Eleven, 7Up y James Bond (007). No cabe duda de que el siete anda por todas partes.
En nuestro contexto, el uso más característico es el ciclo de siete años de las crisis económicas. En 1973, se produjo la abolición del patrón oro y el comienzo de la recesión; en 1980, la crisis de S&L; en 1987, el crac de Wall Street; el año 1994 fue testigo del mercado de bonos más crítico de la historia; en 2001, estalló la burbuja de las puntocom y en 2008, el índice S&P tocó suelo (666,00).
Y obviamente, toca en 2015, pero, ¿será de nuevo de aplicación esta fórmula tan sencilla este año? Probablemente no, aunque en estos últimos días de 2014 todos los activos e indicadores económicos fluctúan en máximos o mínimos de varios años: la inflación anda en mínimos de varias décadas, los diferenciales de crédito se sitúan por debajo de los índices de impago, la política monetaria es más expansiva que en cualquier otro momento de la historia, los diferenciales andan en mínimos históricos y la volatilidad ronda mínimos nunca vistos.
Y aunque las circunstancias para tener renta variable son casi perfectas, la verdad es que no hay alternativas con las que merezca la pena contar. Puede que los niveles de beneficio anden en máximos de varias décadas pero también han alcanzado esas cotas el desempleo, la frustración y la incapacidad para implantar reformas.
Desde una perspectiva geopolítica, incluso un observador y diplomático como Henry Kissinger considera que vivimos una época de enormes cambios y de turbulencias sin precedentes. En esencia, el desfase no había sido de esta magnitud en años. ¿Qué repercusiones tiene esta situación en los mercados ahora que comienza un nuevo año?
El petróleo y los dólares
La cuestión macroeconómica clave que podemos plantearnos ahora es si la bajada del 40% en los precios del crudo va a tener un impacto neto positivo debido al incremento de los ingresos discrecionales respecto de los consumidores o neto negativo a causa del desplome de las perspectivas en materia de inflación y del alejamiento paulatino de los bancos centrales de EE.UU., Unión Europea, Reino Unido y Japón de su objetivo del 2%.
La deflación ha pasado a ser la principal amenaza ahora ya que los mercados de renta variable caen desde niveles máximos cada vez que el petróleo cotiza a la baja y el mercado de alto rendimiento estadounidense arroja una rentabilidad menor a la europea. El precio del crudo ha pasado de los 110 dólares/barril a los 58 dólares/barril en unos seis meses, causando un cierto efecto dominó en los mercados de crédito y situando bajo presión a los países productores de petróleo. ¿Todo ello es bueno o malo?
Al tratar de mirar hacia el futuro, en todos los casos merece la pena hacerse la siguiente pregunta: ¿Cuál sería la dirección óptima para el dólar, los tipos globales y la energía si viésemos un crecimiento de mejor calidad y más equilibrado?
La respuesta, algo a contracorriente, es: ¡un dólar más bajo, unos tipos de interés sin cambios y un nivel entre estabilidad e incremento en los precios de la energía! El dólar debería debilitarse. El crecimiento global cuenta con dos grandes propulsores: EE.UU. y los mercados emergentes.
EE.UU. ha arrojado buenos resultados en 2014 (mucho peores de los esperados hace un año pero mejores que los del resto) mientras que los mercados emergentes han flojeado. El punto de conexión es la fortaleza del dólar y la falta de reformas. Por tanto, para que el mundo camine de nuevo por la senda del crecimiento es necesario que el dólar se debilite.
Entretanto, por cuanto respecta a los tipos de interés, la relación deuda/PIB está aumentando a mayor ritmo debido a la deflación/desinflación y al escaso crecimiento económico. Todo ello dota de mayor negatividad al equilibrio fiscal, y lo último que el mundo necesita son tipos más altos, ya que lo que hace falta son tipos entre bajos y, de forma discriminativa, más bajos.
La maldición de los programas de relajación cuantitativa
Afortunadamente, el BCE va a implantar con retraso su programa de relajación cuantitativa ya que va a esperar a que el Tribunal Europeo de Justicia decida sobre la legalidad del Programa para el Mercado de Valores (en inglés, SMP). Además, de forma paulatina, los tipos de depósito negativos restarán interés al programa de relajación cuantitativa para los bancos europeos respecto de sus homólogos de Reino Unido y de EE.UU., a lo que hay que sumar que los europeos son ahorradores netos mientras que en Reino Unido y EE.UU. prevalecen los deudores netos.
Esta asimetría supone que, de implantarse el programa de relajación cuantitativa, estaremos ante la peor decisión política de la historia del BCE, algo que ocurrirá concretamente cuando las perspectivas en materia de inflación, de crecimiento y la confianza en Europa ronde mínimos. Puede que veamos o no un programa de relajación cuantitativa, pero en cualquier caso la repercusión será nula. En estos momentos, la microeconomía da muestras de mejoría pero pasará tiempo hasta que sus efectos se dejen sentir en la calle.
Otra microhistoria que se ha subestimado es la de Grecia para el próximo año mientras que muy pronto Portugal, Irlanda y España serán más competitivos que Alemania. ¡De verdad! Alemania ha disfrutado de la oportunidad única que supuso la llegada del euro en 1999, que impidió a sus competidores continuar con las devaluaciones pero ahora, esta ventaja comparativa va despareciendo mes a mes.
Este 2015 va a ser el año en que el Club Med y Europa del Este encabecen el crecimiento y salgan de la depresión ya que sus costes laborales unitarios son más bajos que los de los países del Norte de Europa. La consecuencia de todo ello es que finalmente, la economía europea acabará transformándose en un sistema alimentado por compañías pequeñas, innovadoras y ágiles. Estamos ante una noticia fantástica para los desempleados, la pequeña y mediana empresa y el futuro de Europa.
Cómo operar con petróleo
Por último, lo más probable es la que la energía -el petróleo cotice en un rango amplio entre los 50 dólares/barril y los 70 dólares/barril en el 1T y durante todo 2015 mientras las fuerzas negativas (el exceso de oferta y la falta de estrategia por parte de la OPEP) luchan con la demanda, que contamos con que se recupere en el segundo semestre del año.
Desde mi punto de vista, la clave es el contango o precios futuros.
En el momento de redactar este texto, el crudo West Texas Intermediate (WTI) para enero de 2015 tiene un precio de 59dólares/barril, de 63 dólares para enero de 2016 y de 67 dólares para enero de 2017. Dicho de otro modo, existe un contango de 4 dólares en un año y de 8 dólares en 2017. El mercado considera que la bajada de los precios del petróleo son una cuestión clave en 2015 pero la estrategia consiste en observar cómo el contango se reduce en el 1T desde los 8 dólares hasta los 2-4 dólares al ajustarse a la baja a más largo plazo en la energía. Esta será la señal de compra. Mi próxima posición en el crudo consistirá en comprar contratos para 2016/2017.
Resumiendo: El camino de menor resistencia en 2015 conllevará una bajada del dólar, unos precios de la energía en niveles entre estables y ligeramente más altos y tipos sin cambios. Esto es exactamente con lo que vamos a contar.