Chevron Corporation (NYSE:CVX) es la segunda mayor empresa de petróleo y gas de los Estados Unidos (con una capitalización de mercado de 187,000 millones de dólares, frente a Exxon Mobil (NYSE:XOM) con 234,000 millones de dólares). El precio de las acciones de Chevron se ha movido dramáticamente durante 2021.
Tras comenzar el año a 84.45 dólares, CVX subió un 32% hasta alcanzar un máximo anual de 111.56 dólares el 12 de marzo. Actualmente, las acciones cotizan a 96.76 dólares, un 13.3% por debajo del máximo de marzo.
La variabilidad de CVX se explica en parte por los precios del petróleo. El crudo comenzó el año a 48.50 dólares por barril, subiendo hasta un cierre máximo de 75.25 dólares el 13 de julio, y desde entonces ha bajado hasta el nivel actual de 71.96 dólares por barril.
Hay otros factores importantes que afectan a CVX. En primer lugar, las expectativas de un aumento de la demanda a medida que Estados Unidos y otros países incrementen sus viajes tras el COVID. Sin embargo, con la difusión de la variante Delta, los pronósticos de recuperación de la demanda se han debilitado.
Los precios del petróleo también están ligados a las expectativas de inflación y a las tasas de interés. Los precios de los futuros de las materias primas suben cuando el mercado espera una mayor inflación y tasas de interés.
Por último, hay una creciente incertidumbre en cuanto a las presiones normativas y de mercado relacionadas con el cambio climático. La reciente agitación del consejo de administración de Exxon es un ejemplo de ello. Los inversionistas están preocupados por los posibles impuestos u otros costos asociados a las fuentes de energía intensivas en carbono. Los costos asociados a la reducción de las emisiones de carbono son difíciles de calcular.
El 11 de septiembre, CVX hizo una importante presentación en la que expuso los planes de la empresa para reducir su producción de carbono. La empresa se está centrando en los combustibles renovables de baja emisión de carbono (como el hidrógeno) más que en las energías renovables generadoras de electricidad, como la eólica y la solar.
Si se observan los periodos de transición más largos, los productores de petróleo y gas no han proporcionado rendimientos atractivos. En los últimos 3 años, CVX ha tenido una rentabilidad total negativa, aunque menos negativa que el sector en su conjunto.
Fuente: Morningstar
Desde el punto de vista de la relación comparativa, CVX es relativamente barata en comparación con los últimos años, con un ratio precio-beneficio a futuro de 14.4. La rentabilidad del dividendo a plazo es del 5.54%. La tasa de crecimiento del dividendo a 5 años (anualizada) es del 4.2%.
Gran parte de la valoración de CVX depende de las perspectivas de beneficios, determinadas por los precios de las materias primas, el crecimiento de la demanda y los cambios normativos y de política. Me fijo en dos tipos de perspectivas de consenso. La primera es el conocido consenso de los analistas de Wall Street. Los objetivos de precios del consenso de Wall Street tienen un valor predictivo significativo, siempre que la dispersión entre los analistas no sea demasiado elevada.
La segunda es la perspectiva implícita del mercado, que representa la opinión consensuada de los operadores de opciones. El precio de una opción representa la estimación consensuada del mercado sobre la probabilidad de que el precio de la acción del valor subyacente suba por encima (opción de compra) o caiga por debajo (opción de venta) de un nivel específico (el precio de ejecución, o strike) entre hoy y la fecha de vencimiento de la opción.
Analizando los precios de las opciones de compra y de las opciones de venta en un rango de precios de ejecución y en una fecha de vencimiento común, es posible inferir la perspectiva de consenso del mercado de opciones desde hoy hasta esa fecha. Esta es la perspectiva implícita del mercado. Para aquellos que no estén familiarizados con este concepto, tengo una publicación con una visión general, incluyendo enlaces a la literatura financiera relevante. Para un análisis de por qué las perspectivas y estimaciones de consenso son especialmente útiles, recomiendo este libro.
Consenso de analistas de Wall Street para CVX
La versión de eTrade del consenso de Wall Street se obtiene utilizando las opiniones de 16 analistas clasificados que han emitido objetivos de precios y calificaciones en los últimos 90 días. La valoración de consenso es alcista y el objetivo de precio de consenso a 12 meses es de 125.07 dólares, un 29.3% por encima del precio actual. Aunque hay una gran variedad entre los analistas individuales, incluso el precio objetivo más bajo está un 8.5% por encima del precio actual.
Fuente: eTrade
Investing.com calcula el consenso de Wall Street a partir de las opiniones de 29 analistas. La valoración de consenso es alcista y el objetivo de precio de consenso a 12 meses es un 26.5% superior al nivel actual, casi idéntico al cálculo de eTrade del objetivo de precio de consenso.
Fuente: Investing.com
La opinión consensuada de los analistas de Wall Street es que CVX está sustancialmente infravalorada. Una cuestión clave para determinar si CVX es una buena compra, por supuesto, es el nivel de riesgo al que se enfrentan los inversionistas.
Perspectivas implícitas del mercado para CVX
He analizado las opciones que vencen el 21 de enero de 2022 y el 18 de marzo de 2022 para generar las perspectivas implícitas del mercado para un periodo de 4 meses y el siguiente periodo de (casi) 6 meses, respectivamente. Elegí estas fechas de vencimiento porque tienden a ser bastante líquidas y porque proporcionan información hasta finales de 2021 y hasta 2022.
La presentación estándar de las perspectivas implícitas del mercado es en forma de distribución de probabilidad de los rendimientos de los precios, con la probabilidad en el eje vertical y el rendimiento en el horizontal.
Fuente: Cálculos del autor a partir de las cotizaciones de opciones de eTrade
Las perspectivas implícitas del mercado para los próximos 4 meses (desde ahora hasta el 21 de enero de 2022) son, en general, simétricas, con probabilidades similares de rendimientos positivos y negativos de la misma magnitud. Hay dos pequeños picos de probabilidad, el máximo de los cuales corresponde a un rendimiento de los precios de +1.5%. El pico secundario corresponde a un rendimiento del precio del -6.8%. Estos picos no son lo suficientemente distintos como para considerarlos significativos. La volatilidad anualizada derivada de esta distribución es del 29.5%.
Para facilitar la comparación directa de las perspectivas del mercado de opciones en cuanto a las probabilidades relativas de rendimientos positivos y negativos, giro el lado de los rendimientos negativos de la distribución en torno al eje vertical (véase el gráfico siguiente)
Fuente: Cálculos del autor a partir de las cotizaciones de opciones de eTrade. La parte de la distribución correspondiente a la rentabilidad negativa se ha girado en torno al eje vertical.
Aparte de los pequeños picos, las probabilidades de rendimientos positivos y negativos de la misma magnitud están muy próximas entre sí (la línea punteada roja está cerca de la línea azul sólida). Los valores que pagan dividendos tienden a tener una inclinación negativa en las perspectivas implícitas del mercado porque los dividendos reducen la valorización potencial del precio en relación con los descensos.
Además, la teoría sugiere que las perspectivas implícitas del mercado deberían tener un sesgo negativo porque los inversionistas con aversión al riesgo están dispuestos a pagar más que el valor razonable por las opciones de venta para limitar las pérdidas. Teniendo en cuenta estos dos factores, y a la luz del elevado dividendo de CVX, interpreto las perspectivas implícitas del mercado como ligeramente alcistas para los próximos cuatro meses.
Con seis meses a la vista, hasta el 18 de marzo de 2022 (véase el gráfico siguiente), las perspectivas implícitas del mercado se inclinan algo más hacia los rendimientos negativos. Las probabilidades de rendimientos negativos son sistemáticamente más altas que las de rendimientos positivos (la línea punteada roja está siempre por encima de la línea azul sólida). La probabilidad máxima, que corresponde a una rentabilidad del precio del +1.6%, no es lo suficientemente grande como para considerarla significativa. La volatilidad anualizada derivada de esta distribución es del 29.0%. Interpreto esta perspectiva implícita en el mercado como neutral, con una ligera inclinación bajista.
Fuente: Cálculos del autor a partir de las cotizaciones de opciones de eTrade. La parte de la distribución correspondiente a la rentabilidad negativa se ha girado en torno al eje vertical.
Las perspectivas implícitas en el mercado para CVX son ligeramente alcistas hasta principios de 2022, y pasan a ser de neutrales a ligeramente bajistas para las perspectivas a seis meses. La volatilidad esperada calculada a partir de las perspectivas implícitas del mercado se mantiene estable en torno al 29%. eTrade calcula la volatilidad implícita (IV) para las opciones que vencen en enero y marzo. El IV es del 26% para las opciones de enero y de marzo.
Resumen
Como sector, la renta variable energética en general, y CVX en particular, ha sido decepcionante en los últimos 3-15 años. En el último año se ha producido un sólido repunte desde los mínimos de ocasionados por el COVID, pero los rendimientos medios a largo plazo son bajos.
El consenso de los analistas de renta variable para CVX para el próximo año es positivo, con un objetivo de precio de consenso a 12 meses que está un 25% por encima del nivel actual. Con esta rentabilidad por dividendos del 5.5%, el rendimiento total de consenso es de alrededor del 30%. La volatilidad anualizada prevista para CVX a partir de las perspectivas implícitas del mercado es del 29%. El IV calculado para las opciones de enero y marzo es un poco más bajo, del 26%.
Como regla general para una compra, quiero ver un rendimiento esperado a 12 meses que sea mayor que la mitad de la volatilidad esperada. CVX está en el doble de este nivel.
Las perspectivas implícitas del mercado son ligeramente alcistas para el periodo que va desde ahora hasta el 21 de enero, pasando a ser neutrales e incluso un poco bajistas para el periodo de seis meses. Califico a CVX como de compra, pero volveré a revisar mi análisis a principios de 2022.