Por Víctor Bahar, chief economist at Bank Hapoalim
El shekel israelí fue la moneda más fuerte a nivel mundial en 2021, y no es de extrañar que Tel-Aviv fuera elegida como la ciudad más cara por la EIU. A nivel local, esto no fue una buena noticia a los ojos de los responsables políticos. El Banco de Israel se mostró muy activo en el mercado de divisas para tratar de frenar la apreciación del ILS, mientras que la política gubernamental se dirigía a reducir el coste de la vida en el país.
Con un crecimiento del PIB del 6,3%, un déficit presupuestario del 4,5% y una relación deuda/PIB del 70%, algunos economistas locales afirman que, en realidad, el ILS no se está fortaleciendo, sino que otras monedas se están debilitando. Las principales economías, como Estados Unidos, la zona euro y Japón, tienen un problema fiscal, sus bancos centrales están imprimiendo dinero y la inflación es mayor que en Israel. Naturalmente, esto significa que el ILS debería ser relativamente fuerte.
Evidentemente, se pueden encontrar países de ME con posiciones fiscales y externas favorables similares a la de Israel o incluso mejores. Pero, en el nuevo mundo post-Covid, es difícil encontrar un país con un PIB per cápita de 50 mil dólares con la fuerte posición macro de Israel.
Si la apreciación del shekel es el resultado de unos sólidos fundamentos macroeconómicos, ¿por qué el Banco de Israel intenta frenar esta tendencia? Este tema es bastante controvertido. Básicamente, la intervención comenzó durante la Gran Crisis Financiera. La economía israelí se vio menos afectada por la crisis que la mayoría de las economías desarrolladas y, por tanto, los inversores israelíes volvieron a invertir en Israel; también debido a que el sistema bancario de Israel se mantuvo estable. La percepción en ese momento era que la apreciación del shekel era una especie de corrección relativa del mercado. A partir de ese momento fue difícil dejar de intervenir, ya que la presión sobre el ILS no hizo más que intensificarse, y los industriales amenazaron con trasladar la fabricación al extranjero.
En un año típico (y el 2021 dista mucho de serlo), la principal presión que actúa sobre el ILS se origina en la cuenta corriente de la balanza de pagos. Israel ha disfrutado de un superávit en la CA desde 2003. El vibrante rendimiento del sector de la alta tecnología ha tenido un papel importante en el superávit de la CA, pero también hay otros factores. Los depósitos nacionales de gas natural redujeron las importaciones de energía, e Israel empezó a exportar gas. El espejo de la cuenta corriente es la diferencia entre el ahorro y la inversión. Tradicionalmente, la tasa de ahorro de los hogares en Israel es alta, en parte debido a las disposiciones obligatorias en materia de pensiones, los incentivos fiscales al ahorro a largo plazo y los elevados precios de la propiedad. Por otra parte, el crecimiento de la inversión se ha moderado, ya que la mayoría de los gobiernos han preferido reducir la deuda pública. Mientras esto sea así, se espera que la cuenta corriente se mantenga en superávit, aunque no tan fuerte como en 2021.
El superávit de la cuenta corriente no fue el factor de cambio en 2021; el impacto de las valoraciones más altas del NASDAQ fue en realidad más significativo. Esta tendencia afectó a las NITs por dos vías principales: Tradicionalmente, los inversores institucionales israelíes asignan la mayor parte de su cartera de acciones a los mercados extranjeros. Conscientes de que sus rendimientos se juzgan en términos de NIT, las instituciones prefieren limitar su exposición a otras monedas. Si compran acciones en el extranjero y cubren el riesgo de divisas, el impacto neto en el flujo de divisas es nulo. Pero en un año con enormes plusvalías como 2021, deben cubrir cada vez más sus ganancias de capital, lo que básicamente significa que deben vender dólares. Estimamos que las instituciones vendieron más de 30.000 millones de dólares en 2021.
El segundo canal por el que el NASDAQ impacta en las NITs es a través de la IED. A medida que las valoraciones de las empresas de alta tecnología aumentaban, los empresarios israelíes recaudaron miles de millones de dólares en el extranjero, dinero que, en parte, se convirtió gradualmente en shekels para pagar los salarios y los gastos locales. La IED en los tres primeros trimestres de 2021 alcanzó un total de 21.000 millones de dólares.
En estas circunstancias, el Banco de Israel se vio "empujado a la pared" y adquirió una cantidad récord de divisas en 2021: 35.000 millones de dólares. 30.000 millones de dólares como parte de un programa de divisas que se anunció a principios de año.
De cara a 2022, ¿qué factores se espera que sigan afectando al shekel? Aparentemente, no se espera que los precios de la renta variable aumenten un 20%, por lo que se espera que la presión para la apreciación del shekel disminuya sustancialmente. La correlación a corto plazo entre el ILS y los precios de las acciones es alta, y probablemente seguirá siéndolo. Eso también significa que en un escenario de fuerte caída de los precios de las acciones, el ILS podría depreciarse. Un escenario similar ocurrió de hecho durante el año 2020 en el estallido de Covid. En 2020, el Banco de Israel inyectó liquidez en moneda extranjera en el mercado, utilizando contratos Repo. El vicegobernador del BdI ha declarado que lo más probable es que no se vuelva a utilizar esta herramienta.
En cuanto a la cuenta corriente, consideramos que el superávit es estructural, lo que significa que se mantendrá, aunque podría disminuir si aumentan los precios de las materias primas.
El Banco de Israel, que fue muy dominante en 2021, probablemente reducirá la intervención de forma significativa en casi cualquier escenario.
El BoI espera que el diferencial de tipos de interés entre el dólar y el ILS se amplíe, ya que se espera que la Fed endurezca su política monetaria de forma mucho más agresiva que el BOI. Históricamente hay pocos indicios de que este factor vaya a debilitar el shekel.
Resumiendo todas estas consideraciones, nuestra conclusión es que hay más espacio para el fortalecimiento del ILS en 2022, teniendo en cuenta la fuerte posición exterior de Israel. La alta correlación con los precios de los mercados bursátiles mundiales es el factor más importante para el ILS. Un choque adverso en los mercados de valores mundiales podría añadir una volatilidad adicional para la divisa este año.
