Podemos decir que ya son años en los que muchos analistas (nos incluimos nosotros) estamos alertando del posible estallido de la burbuja de renta fija. Sin embargo, nosotros desde hace tiempo estamos comentando que quizás esta no tenga por qué estallar. Es decir, la rentabilidad de los bonos de largo plazo de los principales emisores de deuda pública (los estados) no tiene por qué, obligatoriamente, sufrir fuertes repuntes que penalicen gravemente el precio de estos activos.
La tesis que defienden los analistas que apuestan por el estallido de la burbuja de la renta fija es que las ingentes cantidades de dinero que han ido imprimiendo los bancos centrales terminará generando altas tasas de inflación. Además los bancos centrales no sólo están inyectando liquidez sino que han bajado los tipos de interés a cero para conseguir reactivar la economía y crear inflación. Y claro, si se consigue que la inflación repunte, los inversores exigirán a los bonos de largo plazo rentabilidades superiores a estas tasas de inflación para no obtener rentabilidad negativa. Hasta aquí todos de acuerdo con la teoría. Pero en la práctica estamos viendo que el dinero inyectado por los bancos centrales no consigue aumentar los precios de la cesta de productos que se utiliza para calcular el IPC.
Con los tipos de interés a cero o incluso en negativo, lo que han conseguido ha sido una inflación en los activos financieros (bonos, renta variable o incluso inmobiliario en determinados países), pero no en la cesta de la compra. La actual globalización, la mejora tecnológica, mejora de competitividad y eficiencia están comprimiendo los márgenes de las compañías para mantener cuota de mercado. En otras palabras, la globalización y la tecnología generan deflación, y este es un fenómeno que es difícil de revertir por mucho que Trump pretenda aplicar políticas proteccionistas.
Además, con los tipos a cero o rentabilidades negativas, lo que se ha conseguido es que la liquidez de los ahorradores conservadores (la mayoría) simplemente se quede debajo del colchón. En definitiva, en los países desarrollados se puede estar produciendo una trampa de liquidez.
Los inversores, ante el temor de que los precios de los bonos corrijan (por estar en máximos históricos, recordemos que el precio se comporta de forma inversa a la rentabilidad), no están dispuestos a asumir riesgos ni siquiera en bonos de baja volatilidad y prefieran mantenerse en liquidez, o simplemente “jugar” algo a renta variable. De esta forma la política monetaria no consigue el efecto perseguido de reactivar la inflación.
En definitiva, tanto Estados Unidos como Europa corren el riesgo de seguir la estela de la economía japonesa. El Banco de Japón lleva desde final de los 80 realizando políticas monetarias ultra expansivas tratando de generar inflación sinéxito. El siguiente gráfico es espectacular. En él comparo la evolución de la rentabilidad del bono de Japón a 10 años (línea blanca) con la inflación subyacente (línea verde), y el saldo del balance del banco de Japón (inyección de liquidez a través de la compra de bonos).
El banco de Japón no ha parado de inflar el balance y esto no ha conseguido aumentar la inflación subyacente, que desde principios de los 90 sólo ha conseguido alcanzar puntualmente la tasa del 2% en dos ocasiones. Una a mediados de los 90 y otra a final del 2015 cuando el actual gobierno lanzó el conocido “abenomics” en homenaje al primer ministro Shinzo Abe. A la vista de la situación actual de rentabilidad del bono japonés y de la tasa actual de inflación, lo único que ha conseguido Japón es seguir inflando el balance del banco de Japón.
En Europa y Estados Unidos la situación se está pareciendo cada vez más a la de Japón. En el siguiente gráfico comparo la evolución de la rentabilidad de los bonos a 10 años de Alemania (verde), de Estados Unidos (amarillo) y de Japón (blanco) frente al balance de la Reserva Federal (Fed) (morado) y del Banco Central Europeo (BCE) (rojo).
Probablemente vamos camino de seguir los pasos de Japón. ¿Esto es bueno o es malo? Pues ni una cosa ni otra. Para los que gestionamos carteras simplemente es un fenómeno a tener en cuenta a la hora de estructurarlas y realizar el Asset allocation. Simplemente es un dato que lo que nos muestra es que debemos darle bastante menos probabilidad al fenómeno de un estallido de la burbuja de renta fija y obrar en consecuencia.
Es decir, no debemos ver los repuntes de la tir de los bonos como un riesgo sino como una oportunidad. De esta forma el repunte de la tir del bono del tesoro de Estados unidos a 10 años al nivel del 2,60% quizás haya sido una magnífica oportunidad de compra.
Estados Unidos siguiendo la teoría keinesiana quiere revertir la situación actual incrementando el gasto público y apostando por el proteccionismo. Creemos que es más probable que tenga más éxito que el conseguido con Japón puesto que la sociedad norteamericana tiene propensión al gasto (más consumista) mientras que la de Japón tiene propensión al ahorro. Pero insistimos en que la situación comentada en estas claves no es el escenario central que barajamos pero sí un escenario a tener en cuenta a la hora de realizar la gestión de las carteras.