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Los 3 factores que explican la crisis bancaria en EE.UU.

Publicado 21.03.2023, 08:31
Actualizado 09.07.2023, 12:32

¿Qué está ocurriendo con SVB Financial Group (NASDAQ:SIVB) y Signature Bank (NASDAQ:SBNY)? ¿Cómo se ha llegado a esta situación?

Estas son las preguntas que tratamos de responder y que puedes leer a continuación o, si lo prefieren, escuchar en el vídeo adjunto, ya que lo que sigue es una transcripción de la primera parte del vídeo.

¿La culpa la tienen los bancos centrales con las subidas de tipos? Pues en nuestra opinión, las subidas de tipos contribuyen a hacer más grande el problema, pero en esta ocasión, y que no sirva de precedente, no son las responsables últimas de esta situación. Creemos que se debe más a la conjunción de tres factores: una cuestionable norma contable, una mala gestión de riesgos por parte de estas entidades y una desafortunada regulación del sector financiero en EE. UU.

Recordemos que SVB es un banco mediano, con unos activos inferiores a los 250 Billions, es decir, 250.000 millones de dólares y, como suele ocurrir en estas ocasiones, en unos pocos días se desató la tormenta.

¿Cuál fue el desencadenante de esta situación? Fundamentalmente, la retirada de fondos de sus depositantes, formados sobre todo por compañías de corte tecnológico, start-ups y scale-ups. Pero ¿es suficiente que se produzca una retirada de fondos para provocar un problema de solvencia?

Estamos en un sistema de reserva fraccionaria, lo que quiere decir que los bancos están obligados a mantener únicamente un porcentaje del dinero que les fían los depositantes, y el resto lo prestan o lo invierten en activos que les permita obtener un tipo de interés superior al que van a pagar a sus depositantes. Esto hace que, evidentemente, si todos los clientes de un banco quisieran retirar su dinero, no habría dinero disponible para todos. Esto sólo se produce por una crisis de confianza en la solidez de una entidad y, cuando se extiende a una economía en su conjunto, estamos hablando de un corralito como ocurrió en Argentina y muchos recordarán e incluso sufrieron.

SVB y Signature Bank hasta el mes de marzo eran entidades solventes. Así se refleja en sus informes de auditoría. ¿Por qué ahora no? Esta es la cuestión verdaderamente importante. La realidad es que llegamos aquí como consecuencia de la unión de varios factores, a cuál más importante. Por un lado, SVB de repente aflora unas pérdidas de miles de millones de dólares que antes no tenía. ¿Esto cómo puede ser? La explicación tiene que ver con el criterio contable aplicado. Cuando una entidad compra activos como pueden ser deuda pública y deuda con garantía hipotecaria, que es la composición fundamental de SVB, puede categorizarlos contablemente de dos maneras: disponibles para la venta, si se trata de posiciones de las que pretende deshacerse en el corto plazo, o inversiones mantenidas hasta vencimiento. En la primera categoría, las disponibles para la venta, se valoran esos activos siguiendo un criterio que se denomina mark-to-market y, refleja las ganancias o pérdidas de las posiciones en su cuenta de resultado según varía la cotización de esos activos. Sin embargo, cuando esas inversiones se mantienen hasta el vencimiento, la norma contable dice que se valoran a coste de amortización, lo que hace que se esfume de la cuenta de resultados el resultado de esa operación, ya que en la fecha de vencimiento, recuperará el 100% de su capital, salvo que produzca un evento de crédito, cosa que no ha ocurrido en esta ocasión.

Lo que le ha ocurrido a SVB es que al tener que devolver cash a sus clientes que querían recuperar el dinero depositado en esta entidad, se vieron obligados a vender activos que tenían contabilizados como inversiones a mantener hasta el vencimiento, lo que hizo que en cuestión de horas afloraran pérdidas de miles de millones de dólares. De la contabilidad se espera que refleje la imagen fiel de una compañía, es decir, que su cuenta de resultados y su balance representen la realidad de su negocio, y que además se contabilice siguiendo un principio básico de la contabilidad que es el principio de prudencia. Creo que ante una situación como la de SVB y Signature, cabe plantearse la pregunta de hasta qué punto la norma contable está cumpliendo su función de reflejar la imagen fiel de estas compañías cuando resulta que, en cuestión de unas pocas horas, afloran unas pérdidas que estaban escondidas debajo de la alfombra… y no porque lo que hiciera SVB fuera ilegal, sino porque es lo que establece la propia norma contable. En definitiva, a nuestro modo de ver, es bastante escandaloso que la norma contable parece que funciona cuando el mundo es de color rosa, como ocurría en 2021, por ejemplo, pero ahora un entorno de subidas de tipos de interés, la cotización de la deuda caiga, lo que genera pérdidas latentes que pasan a ser pérdidas reales si te ves obligado a vender esa posición.

Por tanto, las subidas de tipos de interés claro que afectan a la situación de SVB, es incuestionable, pero eso no hace que, en esta ocasión, los bancos centrales sean los responsables de “haber roto algo”, como es habitual escuchar. ¿Por qué decimos esto? Sobre todo, porque SVB decidió NO cubrir el riesgo de tipo de interés de sus activos de deuda, mientras que otras entidades sí lo han hecho. ¿puede cubrirse el riesgo de tipos de interés? No sólo puede hacerse, sino que debe hacerse. Cuando se gestiona una cartera de títulos de deuda, máxime en un entorno de subidas de tipos de interés por la relación inversa que tiene la cotización de un bono y sus rendimientos, debes cubrir tu cartera, para lo cual haces un swap que te permite cambiar tipo de interés variable por un tipo de interés fijo. Sin embargo, SVB no lo hizo, y esa fue una decisión del propio SVB, y de nadie más. Aunque esa cartera no refleje las pérdidas latentes por estar categorizada como inversiones mantenidas hasta el vencimiento, eso no le eximía de cubrir el riesgo de tipo de interés. En el caso de SVB, además tiene una cartera de CMBS, es decir, deuda con garantía hipotecaria de activos inmobiliarios comerciales, es decir, locales y oficinas, y ya estamos viendo que con una ocupación de las oficinas del 40% como consecuencia del teletrabajo y los cambios en la organización del trabajo en las empresas tras la pandemia, el inmobiliario comercial en EE. UU. no pasa por su mejor momento. Y eso quiere decir que SVB y cualquier otra entidad con una exposición fuerte en estos activos, puede ver cómo la cotización de su cartera se ve también perjudicada por un empeoramiento de otro tipo de riesgo, que no es el de tipo de interés, sino el de crédito.

Por último, se llega a la situación de SVB también como consecuencia de la propia regulación financiera. En 2018, la Administración Trump puso todos sus esfuerzos en reducir la regulación, modificando entre otras cosas la Dodd-Frank Act, haciendo que se considerase una entidad “too big to fail” a aquellas que tuvieran activos por encima de 250.000 millones de dólares, en lugar de los 50.000 millones que establecía originalmente esta norma. ¿Por qué es importante este hecho? Principalmente, porque las entidades que superan ahora los 250.000 millones de dólares en EE. UU. están obligadas a realizar unos test de estrés, que no es otra cosa que análisis estadísticos que buscan determinar la solidez y la solvencia de una compañía y que, por ejemplo, valoran el impacto que tendría una subida de tipo de interés. En cambio, al estar SVB por debajo de este volumen de activos, el regulador no le exigía hacer este tipo de pruebas de estrés. Esto está haciendo que la Elizabeth Warren, senadora por Massachusetts del partido demócrata y miembro de la comisión bancaria en el congreso y Katie Porter, del estado de California, estén empujando por dar marcha atrás a las modificaciones introducidas por Trump.

Por tanto, la norma contable que permite “esconder debajo de la alfombra” esas pérdidas latentes, una mala praxis en la gestión del riesgo de tipo de interés, y una regulación bancaria que tampoco exigía que se realizaran test de stress son, a nuestro modo de ver los verdaderos responsables que explican cómo se llega a esta situación, por lo que, y que no sirva de precedente, en esta ocasión las propias subidas de tipos de interés de los bancos centrales no son las únicas responsables y mucho menos las más importantes que explican la situación a la que se ha llegado. A Dios lo que es de Dios, y a lCésar lo que es del César.

¿Tenemos que preocuparnos? La situación no es sencilla, y prueba de ello es la rapidez con la que Janet Yellen, como secretaria de estado, Powell como presidente de la Fed, y Gruenberg, como presidente de FDIC, pusieron en marcha un plan de contingencia para dar respuesta a los problemas de liquidez que podrían originarse en otras entidades.

En una semana, se han solicitado 297.000 millones de dólares, lo que ha aumentado en esa cantidad el balance del activo de la Fed. Sin embargo, para hacer más completo el análisis, debemos tener en cuenta también el papel de los RePos Inversos. Este mecanismo ha sido el utilizado por la Fed para reducir desde abril de 2021 (sí, 2021, y no 2022) la liquidez de la economía americana antes y durante el inicio oficial del plan de normalización de su balance a partir del mes de abril de 2022, lo que se denomina Quantitative Tightening o QT. Es esta última semana, se ha aumentado la liquidez del sistema en 163.000 millones de dólares adicionales, por lo que la inyección efectiva de la Fed ha sido de 460.000 millones de dólares. Esto supone retroceder en un 40% el plan de normalización de su balance, lo que a su vez desde luego no contribuye positivamente en los esfuerzos por contener la escalada de los precios, es decir, contener la inflación.

En Europa, Lagarde dijo la semana pasada que no había conflicto de intereses entre la lucha contra la inflación y contener un potencial riesgo de contagio de la crisis bancaria, pero como estamos viendo, la reducción de la liquidez y las subidas de tipos de interés para enfriar la economía son clave para contener la inflación, mientras que el riesgo de contagio ante un problema de liquidez se está atajando por parte de la Fed con la medida opuesta, inyectando de nuevo liquidez al sistema. Por este motivo, no parece que las palabras de Lagarde fueran del todo ciertas, sino que buscaban a nuestro modo de ver calmar simplemente a los inversores.

En el vídeo adjunto, pueden encontrar este análisis, junto con la actualización de los Niveles Institucionales aplicables para la semana entrante, y que permiten poner en contexto la situación de cada activo.


¡Buena semana y buenas inversiones!

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