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Schroders: ¿Qué nivel de recesión sería necesario para frenar la inflación?

Economía 16.08.2022 13:12
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Investing.com - Desde el último movimiento de los tipos de interés por parte de la Reserva Federal (Fed) el 27 de julio, los inversores han adoptado una visión más optimista sobre el momento en que el banco central puede poner fin al ajuste monetario. Los mercados están valorando ahora un "pivote de la Fed" a finales de 2023, cuando se espera que el banco central recorte los tipos de interés.

Keith Wade, economista y estratega jefe de Schroders (LON:SDR), hace este análisis de la situación.

Dos factores han apoyado este movimiento

En primer lugar, el presidente de la Fed, Jerome Powell, ha dicho que los tipos de interés de EE.UU. se encuentran en un punto neutro, lo que indica que el ajuste inicial de la política ultralaxa ha terminado y que las futuras decisiones sobre los tipos se tomarán reunión por reunión en función de los datos.

En segundo lugar, que las cifras muestran el enfriamiento de la economía a medida que el gasto minorista y la vivienda se ralentizan. Las últimas cifras del PIB mostraron que la economía estadounidense se contrajo en los dos primeros trimestres del año y, aunque sobrevaloran la debilidad de la economía, la demanda final se suavizó de manera evidente.

Sin embargo, a pesar de los signos de desaceleración, la probabilidad de un resultado más pesimista en materia de política, en el que los tipos de interés tengan que seguir siendo más altos durante más tiempo, en nuestra opinión, ha aumentado significativamente. Lo que impide un cambio de rumbo de la Fed es el alto nivel de inflación subyacente y la fortaleza del mercado laboral, como demuestra el último informe sobre el empleo, que puso de manifiesto un aumento significativo de los salarios y un nuevo descenso del desempleo.

Un análisis de los ciclos anteriores muestra que sería excepcional que una economía que se encuentra en una fase tan avanzada de su ciclo lograra que la inflación volviera a su objetivo sin que se produjera una caída de la actividad o una auténtica recesión. En nuestra opinión, sería mejor que la Reserva Federal siguiera el ejemplo del Banco de Inglaterra y reconociera este hecho, en lugar de proyectar aterrizajes suaves.

Ciclos e inflación: una mirada al pasado

En el punto más alto

La rápida recuperación de Estados Unidos desde que la economía se reactivó tras las restricciones de Covid el año pasado ha llevado a la actividad por encima de su tendencia a largo plazo, como demuestran la rigidez del mercado laboral y las elevadas tasas de utilización de la capacidad en la industria. Con un 3,5%, la tasa de desempleo está muy por debajo de las estimaciones de equilibrio, o la tasa de paro no aceleradora de la inflación (NAIRU por sus siglas en inglés, equivalente al nivel más bajo de desempleo que puede darse en la economía antes de que empiece a subir la inflación). La Oficina Presupuestaria del Congreso (CBO) la situó en el 4,4% en el segundo trimestre.

Mientras tanto, la inflación del IPC ha subido al 9,1%, su nivel más alto en 40 años. En relación con los picos anteriores desde 1960, la situación actual se compara con una tasa de inflación media del IPC del 6,1% y una tasa de desempleo del 0,5% por debajo de la NAIRU.  

Claramente, Estados Unidos se encuentra en una fase tardía de su ciclo y, a medida que van apareciendo signos de ralentización del crecimiento, nos atreveríamos a afirmar que la economía probablemente ha alcanzado un máximo en relación con la tendencia en el trimestre actual.

¿Qué grado de desaceleración de la actividad es necesario para reducir la inflación?

Para ayudar a responder a esta pregunta, analizamos los anteriores picos del ciclo para medir el efecto de la posterior contracción de la producción sobre el desempleo y la inflación. Según el NBER (La Oficina Nacional de Investigación Económica, por sus siglas en inglés), desde 1960 ha habido nueve ocasiones en las que la economía ha alcanzado un pico. En todos los casos  entró en recesión antes de llegar a un punto mínimo, varios meses después. La última contracción de este tipo tuvo lugar entre febrero y abril de 2020, la recesión más corta de la que se tiene constancia.

Las contracciones anteriores en EE.UU. desde 1960 han durado entre seis y 18 meses y son más típicas de lo que podríamos esperar en el futuro. En esos ocho ciclos, la caída media del PIB fue del 1,6% desde el máximo hasta el mínimo y la tasa de desempleo aumentó en 2,5 puntos porcentuales, pasando de estar por debajo a estar por encima de la NAIRU. En cuanto al IPC, la inflación cayó 1,5 puntos porcentuales por término medio.

Los resultados son muy variados: la inflación cayó más que la media durante la "Gran Recesión" de 2007-09 y la segunda recesión "Volcker" de 1981-82, cuando el PIB cayó un 3,8% y un 2,5% y la inflación 5,5 y 6,2 puntos porcentuales respectivamente. El peor resultado en términos de equilibrio entre crecimiento e inflación fue el de 1973-75, cuando, a pesar de una contracción del 3,1% del PIB, la inflación aumentó un 2%, un caso grave de estanflación.

¿Cómo repercute esto en la situación actual?

Hasta ahora, hemos visto que se ha necesitado una caída significativa del PIB para que se produzca un descenso importante de la inflación. Por ejemplo, una caída de la inflación del IPC de 6 puntos porcentuales desde los niveles actuales hasta el 3% requeriría un descenso del PIB de algo más de 3 puntos porcentuales sobre la base de las dos grandes recesiones mencionadas anteriormente. En cuanto al impacto sobre el empleo, la tasa de paro aumentaría unos 4 puntos porcentuales hasta el 7½%.

Desde esta perspectiva, el aterrizaje suave proyectado por la Reserva Federal, en el que el crecimiento se ralentiza hasta situarse justo por debajo del 2% y la inflación cae por debajo del 3% en 2023, parece una ilusión.

Sin embargo, antes de descartar por completo las previsiones de la Fed, debemos profundizar en la elevada tasa de inflación actual del IPC. ¿Hay razones para creer que la inflación puede bajar más fácilmente, es decir, con menos pérdida de producción o un menor aumento del desempleo?

Para empezar, los precios de las materias primas han desempeñado un papel importante en el impulso de la inflación. Si los excluimos, la inflación según la medida preferida por la Reserva Federal (el deflactor PCE básico) se sitúa en el 5,2%. Parecería que una caída de la inflación hasta el 2% a partir de aquí sería menos onerosa. Sin embargo, la sensibilidad de la inflación PCE subyacente a las variaciones del PIB también es menor. Por ejemplo, en las dos grandes recesiones citadas anteriormente, el impacto del PIB en la inflación se reduce a más de la mitad, por lo que aún necesitaríamos una caída del PIB de 3 puntos porcentuales para generar una caída de la inflación subyacente de algo más del 2%.

No obstante, esto acercaría la inflación al nivel deseado. ¿Una desaceleración de este tipo en EE.UU. llevaría también a un descenso de los precios de las materias primas, lo que contribuiría a reducir aún más la inflación general? En el pasado, una recesión en EE.UU. podría desencadenar una caída de este tipo al debilitarse la demanda mundial, pero hoy el resultado dependería en gran medida de cómo se adapte la economía mundial a la posible pérdida de oferta rusa. Es posible que la escasez mantenga los precios del petróleo (y de las materias primas en general) elevados, incluso con una recesión estadounidense.

Hasta ahora parece que será necesaria una desaceleración significativa del PIB para alcanzar los objetivos de inflación de la Fed. Sin embargo, nuestra comparación histórica no refleja los cambios estructurales de la economía mundial en los últimos 60 años. En particular, el éxito en mantener la inflación baja y estable durante un periodo considerable de tiempo significa que las expectativas de inflación siguen bien ancladas.

Una de las razones por las que la inflación se mostró tan tenaz durante los años 70 y principios de los 80 fue el repunte de los salarios que siguió al repunte inicial de la inflación. Los efectos subsiguientes de segunda ronda mantuvieron la inflación alta a medida que los salarios y los costes aumentaban. En gran medida, esto reflejaba la falta de confianza en la capacidad de las autoridades para reducir la inflación.

Las expectativas de inflación (tanto a corto como a medio plazo) eran elevadas a finales de la década de 1970 y, cuando se combinan con unos sindicatos y un poder de negociación laboral fuertes, no es de extrañar que los salarios se aceleren y la economía entre en una espiral de precios salariales. En consecuencia, el desempleo tuvo que aumentar considerablemente para reducir el crecimiento de los salarios.

En la actualidad, el panorama es diferente: aunque las expectativas de inflación a corto plazo y el crecimiento de los salarios han repuntado debido a la rigidez del mercado laboral, las expectativas de precios a medio plazo se mantienen estables. Las expectativas a corto plazo, que suelen ser sensibles al precio de la gasolina, han aumentado, pero a cinco años los hogares esperan que la inflación se acerque al objetivo. Si se mantiene, esto es un buen augurio para el ajuste del mercado laboral; el desempleo no tiene por qué aumentar tanto si se contiene el crecimiento de los salarios.

Una mayor credibilidad del banco central y, posiblemente, unos precios más bajos de las materias primas podrían contribuir a reducir la inflación más rápidamente que en el pasado y con un menor coste en términos de producción y empleo. Sin embargo, el problema fundamental persiste: la economía estadounidense y la de gran parte del mundo están en un ciclo tardío y se están recalentando.

La política monetaria es un instrumento bastante contundente en estas circunstancias, ya que los bancos centrales se ven obligados a endurecerla hasta que el desempleo aumente y se cree suficiente holgura. En nuestra opinión, esto apuntaría a una caída del PIB de alrededor del 2% desde el punto máximo hasta el mínimo, menos que en la Gran Recesión o en la era Volcker, pero aún significativo y más que el consenso actual de los economistas.

La Fed debería seguir el ejemplo del Banco de Inglaterra y olvidarse del aterrizaje suave

Para conseguirlo, tendrá que endurecer aún más los tipos de interés y llevarlos por encima de su visión actual de neutralidad. Los tipos serán más altos durante más tiempo, pero eso no significa endurecerlos implacablemente hasta que el desempleo sea del 6 o el 7%, por ejemplo. Los retrasos en la subida de los tipos de interés en la economía significan que la Reserva Federal debe proceder con cautela, ya que el impacto total no se siente hasta muchos meses después. En este sentido, hay margen para un giro de la Fed hacia finales del próximo año, ya que es probable que los tipos se suavicen a medida que la economía entre en recesión.

Aunque las opciones de la Fed son limitadas, podría seguir el ejemplo del Banco de Inglaterra (BoE). El Banco de Inglaterra ha recibido muchas críticas por pronosticar una recesión significativa en el Reino Unido, con una inflación que sólo se mueve lentamente hacia el objetivo. Sin embargo, nadie podría argumentar que no han advertido a la gente, dando a los hogares y a las empresas una señal de lo que se avecina.

En este sentido, sería útil que el presidente Powell y la Fed dejaran de proyectar un aterrizaje suave en Estados Unidos. Una mirada a la historia muestra que tales previsiones sólo dan falsas esperanzas y crean una mayor mala asignación de recursos. Desde el punto de vista político, esto es difícil, pero cuanto antes empiecen los hogares y las empresas a realizar los inevitables ajustes, mejor.

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Luke Jones
Luke Jones 17.08.2022 5:35
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Norberto José Hurtado González
Norberto José Hurtado González 16.08.2022 13:34
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O sea que el analista cree que teniendo elecciones de medio mandato el próximo 8 de noviembre, "el presidente Powell y la Fed deben dejar de proyectar un aterrizaje suave en Estados Unidos y de dar falsas esperanzas", perjudicando de esta forma sus intereses electorales. Éste analista sencillamente no vive en el mundo real. Van a maquillar todos los datos y a crear un contexto económico favorable de cara a esas elecciones. Una vez celebradas dejarán que aflore el verdadero estado de la economía. Es la política la que no se tiene en cuenta en este análisis.
xorry VCP
xorry VCP 16.08.2022 13:22
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Todo en verde, 🚀🚀🚀🚀🚀🚀💪🏼💪🏼💪🏼💪🏼💪🏼💪🏼🤑🤑🤑🤑🤑🤑🤑🤑
 
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