La dinámica deflacionaria es especialmente peligrosa en economías con altas cargas de deuda pública y/o privadaes, y éste es el motivo por el que los creadores de políticas de los bancos centrales le tienen tanto miedo a las actuales presiones deflacionarias.
Aunque se ha trabajado mucho ante la gigantesca deuda soberana de Japón, su deuda privada es menos problemática. Sin embargo, Suecia y Canadá, viven el caso opuesto, ya que son países donde la deuda pública es bastante ligera, pero los niveles de deuda privada son preocupantes, especialmente ante los préstamos inmobiliarios. En el Reino Unido el problema es doble, etc.
Por tanto, en un mundo de débil crecimiento y riesgos deflacionarios, vemos cada vez más una guerra de divisas. Este escenario se produce debido a que la única forma en que los creadores de políticas de los bancos centrales sienten que pueden evitar los riesgos de deflación y estimular el crecimiento es mediante la devaluación de sus divisas frente a otras monedas.
El término "cortés" para una guerra de divisas es "devaluación competitiva". La idea se basa en importar demanda a través de precios competitivos para las exportaciones y evitar que el nivel general de precios descienda dado que absorbe demanda del resto del mundo para mantener al resto de la economía en marcha, y mientras los precios de las importaciones se mantienen firmes.
El problema de las devaluaciones competitivas, o una guerra de divisas general, es que se vuelve bastante obvio de inmediato, una vez que demasiados jugadores de la economía mundial necesitan debilitar sus divisas. ¡Es imposible que todos tengan una divisa más débil!
La primera estrategia para asegurar una divisa que no sea atractiva es recortar los tipos de interés, siempre que no desencadene una asunción excesiva de riesgos o crecimiento crediticio interno. ¿Pero qué sucede una vez que el tipo de interés llega a cero? Depende.
En algunos casos, los bancos centrales han flexibilizado aún más la política con enormes compras de activos, llamada relajación cuantitativa, diseñada para inyectar más dinero a la economía a través del sistema bancario.
En los últimos años, la Fed de EE.UU., el Banco de Japón y ahora el BCE han sido los grandes defensores de la relajación cuantitativa en distintos grados.
Otros bancos centrales han tratado de intervenir de forma directa en su divisa y llevar los tipos a territorio negativo. El caso más sonado e impactante ha sido el movimiento que realizó el Banco Nacional de Suiza (BNS), que llevó a su principal tasa a un nivel de -0,75% durante el mes de enero.
El intento del banco central de mantener al franco suizo en niveles bajos mediante la intervención directa fracasó enormemente el 15 de enero, cuando se vio obligado a retirar el "techo" del franco suizo.
Dinamarca ha sido otro de los países que ha recortado los tipos de interés hasta niveles de -0,75 % para mantener su vinculación al euro y el Banco Central de Suecia recortó su tasa de depósito a -0,1 % en su primera aproximación a terreno negativo.
El objetivo más obvio de este movimiento fue debilitar a la corona sueca con el fin de evitar la continuada tendencia de Suecia de entrar en la dinámica deflacionaria.
Pero los tipos negativas solo consiguen que la gente tenga miedo a mantener depósitos en la divisa. Además, no estimulan a los bancos a prestar o incrementar la demanda en la economía. Podemos pensar en alguien con un simple ahorro en Suiza.
¿No sería mejor tener 1000 francos suizos debajo del colchón que mantener los fondos en una cuenta bancaria con rendimientos negativos o bono del gobierno con rendimientos negativos? Después de todo, el rendimiento del efectivo es al menos 0,0. De hecho, los tipos negativos son una señal de locura en las políticas y no pueden durar mucho tiempo.
El problema que hay con la actual estrategia de compra de activos y tasas negativas es que cualquiera puede hacerlo. (EE.UU. fue el único de los grandes bancos centrales que detuvo la relajación cuantitativa y supuestamente está tocando el punto de inflexión en el que aumentará los tipos, pero el mercado se mantiene escéptico (con razón) sobre cuándo actuará la Reserva Federal y puede subir cuando el resto del mundo se encuentra en medio de deflación, recorte de tasas y flexibilización cuantitativa.)
¿Qué sucederá entonces? Es difícil de saber. Si nos centramos en este tema desde un punto de vista de la guerra de divisas a su conclusión final, el riesgo es que la guerra de divisas incremente a guerras de protección comercial e incluso guerras reales.
El riesgo de este resultado aumenta dramáticamente si China toma el catastrófico paso de revaluar su divisa, el yuan. Dado que China es la fábrica del mundo, esto supondría otra masiva ola deflacionaria a nivel mundial.
Incluso si el gigante asiático no consiguiera devaluar su divisa, creo que el mundo continuará embrollado en este escenario de tipos muy bajos, puesto que es difícil generar inflación cuando los precios de las materias primas se han desplomado a nivel mundial, el crecimiento es débil y existe una sobrecapacidad tremenda en Asia.
Del mismo modo, la Reserva Federal detuvo el partido de la liquidez del dólar que reinó desde el 2010 hasta finales de 2014 con sus varias reiteraciones del programa de relajación cuantitativa, ya que finalmente la Fed pudo dañar su programa de compra de activos en octubre de 2014.
Desde este punto, la guerra de divisas solo puede continuar. Sospecho que la Reserva Federal solo podrá normalizar su política antes de que el dólar alcance niveles muy fuertes o un nuevo golpe de debilidad económica, o ambas.
Por tanto, la Fed se verá forzada a volverse a unir al juego de devaluación competitiva/guerra de divisas. Y para ese entonces, ya sea que termine en seis meses o en dos años, creo que vamos a haber alcanzado el punto donde nos damos cuenta que las políticas del banco central de los últimos 5-6 han sido un enorme fracaso.
Han sido meramente una forma de pretender que no tenemos un gran problema de deuda y un gran problema en el sistema monetario.
Descubriremos la magnitud del problema si se cumplen los miedos de los críticos de los bancos centrales: que la relajación cuantitativa y los tipos en cero producen enormes riesgos de estabilidad financiera ya que los mercados de activos se inflan demasiado, para explotar cuando dejan de tener fe en la política de los bancos centrales.
¿Cuál es la mejor solución para la política, entonces? La mejor solución sería volver a normalizar los tipos de interés y permitir restructuraciones de la deuda masivas pese al dolor que causarían inevitablemente.
El lado negativo sería una pronunciada recesión, puesto que jugadores sobreendeudados y débiles tienen permitido fallar. El lado positivo sería la siguiente fase de crecimiento sólido, ya que el capital se distribuye de forma adecuada y no injustamente a cualquier deudor con pulso en nuestro oscuro mundo de tasas en cero o negativas.
Pero políticamente esta solución es la menos apetitosa de todas y, por consiguiente, la menos probable. Posiblemente veamos, además, un espectacular estallido de los mercados de activos en algún momento, que pondrá a los bancos centrales en apuros.
A esa altura, los políticos en todo el mundo tomarán las riendas de los bancos centrales y veremos un masivo estímulo fiscal, con el llamado "dinero helicóptero" (el término correcto es "financiamiento monetario público"), donde se imprime dinero para estimular la demanda con nuevas obras públicas y otros proyectos financiados por el gobierno.
Probablemente veamos primero dicho proyecto con Shinzo Abe en Japón. Manténganse sintonizados. La inflación no volverá a terreno de tasas negativas y relajación cuantitativa. Pero volverán a vengarse una vez que falle el paradigma actual y el cambio al dinero helicóptero se haga realidad.