La política monetaria del futuro

La crisis económica y financiera está obligando a reinventar la política monetaria a marchas forzadas. Las históricas bajadas del tipo de interés oficial, hasta su límite inferior del 0%, no fueron suficientes para aliviar las preocupantes dinámicas recesivas. En este contexto, la implementación de medidas no convencionales de estímulo pasó de ser una opción disponible, pero discutida, a una herramienta de uso indispensable.

A grandes rasgos, se han implementado dos vías no convencionales: las compras de activos a gran escala y la reformulación de las políticas de comunicación (forward guidance). La razón de ser de ambas estrategias: reducir los tipos de interés a largo plazo para así incentivar la inversión y el consumo. De momento, el balance de los principales bancos centrales se ha expandido y modificado significativamente. En relación con su tamaño precrisis, la Fed lo ha multiplicado por tres, mientras que el BCE lo ha duplicado. Además, la Fed se ha comprometido a mantener el tipo de interés de referencia en los niveles actuales hasta que la tasa de paro no se reduzca por debajo del 6,5%, siempre y cuando la inflación a medio plazo no supere el 2,5%.

A pesar del profundo cambio en la forma de conducir la política monetaria, el crecimiento de los países desarrollados sigue siendo muy débil. Ello, sin embargo, no quiere decir ni que la política monetaria no es lo suficientemente expansiva ni que no está teniendo ningún efecto. Es, sobre todo, un reflejo de los profundos procesos de ajuste que se están llevando a cabo y que, de no haberse tomado estas medidas, probablemente habrían generado una recesión mucho más intensa.

No obstante, tratar de evitar este escenario todavía más recesivo no está exento de riesgos. La compra directa y masiva de activos puede favorecer la nueva formación de burbujas especulativas, tanto domésticas como foráneas, o desanclar las expectativas de inflación y, en última instancia, llevarse por delante el cometido fundamental de la política monetaria: la estabilidad de precios.

A pesar de ello, son cada vez más las voces que piden ir más allá rediseñando de raíz el enfoque de la política monetaria. Una de las propuestas que está ganando más adeptos consiste en cambiar el actual objetivo de inflación por uno de crecimiento del PIB nominal. El atractivo de este objetivo es que ante un shock que redujera el crecimiento del PIB real, la autoridad monetaria podría llevar a cabo una política monetaria más expansiva, aunque ello aumentase la inflación.

También está bajo debate el encaje de la estabilidad financiera en el mandato del banco central. En este sentido, algunos sectores abogan por una gestión de dicha política que tenga en cuenta, de forma sistemática, los precios de los activos, especialmente inmobiliarios y financieros, a fin de prevenir la formación de burbujas especulativas.

Las reglas e instrumentos que guiarán la política monetaria del futuro todavía están por determinar, pero difícilmente se volverá a la política monetaria del pasado de un instrumento (el tipo de interés) y un objetivo (la inflación). De momento, se ha ampliado el número de instrumentos, queda por ver hasta qué punto cambian los objetivos. Cautela y transparencia deben ser dos principios irrenunciables en este proceso de transición, no sea que las autoridades monetarias pierdan su principal activo: la credibilidad.