No puedo decir que sea un gran partidario de que todo vuelva a empezar con el Año Nuevo, pero es algo que forma parte de la vida y, lo que es más importante, del ciclo de inversión. Cuando llega el 1 de enero, todo el mundo está descansado, ha leído mucho y con la maquinaria de crear perspectivas a pleno rendimiento (y yo me incluyo). Pero el mejor consejo para el mes de enero que he recibido en mi vida me lo dio mi antiguo jefe en las oficinas de Chase: “Steen, no operes nunca en las dos primeras semanas del enero, se pasa por alto todas las estimaciones…”. Ahora que ya han quedado atrás las dos primeras semanas de 2014, ¿qué podemos hacer en esta coyuntura?
Tenemos dos tendencias principales y dos posibles decepciones:
Tendencia: mi estrategia central consiste en la ralentización en Asia y cómo provoca deflación y reducción de la rentabilidad;
Tendencia: deflación, la realidad económica malentendida;
Sorpresa positiva: empujón del BCE al mercado de acciones y la economía;
Sorpresa negativa: las elecciones en la UE en mayo; las cosas están a punto de ponerse muy feas.
Esta situación con dos factores de cada lado será mi primera crónica del año e incluiré un quinto elemento: “intercambio de trading”. Cuando viajo, oigo mucho eso de: “Me encantan tus newsletters, pero no tengo la sensación de que existan operaciones y datos contables suficientes en los que apoyar tus argumentos”. Pues he decidido no esconder la cabeza y aceptar el desafío de incluir mis operaciones internas en mi análisis. Todas estas operaciones se realizan en vivo, con pequeños volúmenes de capital ofrecidos por Saxo Bank, por lo que tenemos una contabilidad y un seguimiento en tiempo real.
Ralentización en Asia
China está siguiendo de forma activa una estrategia de menor crecimiento, ahora que la reducción de la economía sumergida ha pasado a centrar todos los esfuerzos. Además, la mayor parte de Asia, y desde luego los países con déficit en sus cuentas corrientes, están buscando unas divisas más débiles, una reducción de las importaciones y, sí, un menor crecimiento.
El crecimiento de EE.UU. y Europa entre 2009 y 2013 se ha mantenido artificialmente por encima de lo que habría dictado el ciclo económico por la fuerte inversión desde Asia. China llevó a cabo una expansión fiscal de casi 600.000 millones de dólares a finales de 2008 y principios de 2009 (antes del mínimo del S&P de marzo de 2009, en 666,0) y dichas inversiones retornaron a EE.UU. y Europa en forma de incremento de los pedidos de exportación. Normalizar los ratios de inversión-PIB en Asia conlleva un riesgo: el resultado colateral será una reducción de la inflación y del volumen de exportación para las grandes compañías exportadoras de todo el mundo.
Gracias a HSBC Global Research de 6 de diciembre de 2013: la escasez de demanda queda perfectamente ilustrada en dos estupendos gráficos como el crecimiento del PIB y la relación inversión/PIB. Un buen crecimiento es cuando vemos una correlación lineal que indica que el retorno de la inversión es positivo y está generando crecimiento. Un mal crecimiento es cuando vemos un incremento del ratio inversión/PIB, con un crecimiento que se va rezagando.
El gap (hueco) que se abre en el gráfico que figura más arriba significa que el crecimiento se está ralentizando debido a la caída de retorno de la inversión. La parte "fácil" del crecimiento asiático ya ha concluido. No olvidemos que Japón creció aproximadamente un 10 por ciento anual entre los años 60 y 70, entre un 4 y un 5 por ciento entre los 70 y los 80 y prácticamente nada durante la última década del siglo XX. En ningún caso estoy diciendo que la evolución de Asia vaya a ser la de Japón, pero el crecimiento va a disminuir y va a resultar más complicado debido al incremento de los niveles de inversión y a modelos de financiamiento que siguen mostrando imperfecciones (léase: economías planificadas).
Asimismo, conviene observar que el cambio no es algo novedoso. La tendencia ya cuenta con varios años y, en mi opinión, no solo está detrás de la ralentización del crecimiento a escala mundial sino también del riesgo de deflación. En el gráfico que figura a continuación, HSBC muestra cómo el crecimiento y la inversión en relación con el PIB han cambiado de antes de la crisis a después de la crisis. Son unos resultados sorprendentes.
China tiene lo peor de ambos mundos: un crecimiento cada vez menor y una inversión creciente. No es complicado entender la razón por la que apuestan por la ralentización. India también ha experimentado un menor crecimiento pero no ha incrementado la inversión. En adelante, las aportaciones de China e India al crecimiento global van a ser mucho menores y con todo ello, un país como Indonesia se está topando con enormes dificultades y con un crecimiento plano a pesar del enorme incremento de la inversión. No nos puede extrañar que la rupia indonesia haya sido una de las divisas más débiles de los últimos seis meses.
En 2012, el crecimiento mundial era del 4 por ciento y el 36 por ciento del mismo procedía directamente de China. Otro 24 por ciento tenía su origen en el resto de Asia, con lo que una ralentización significativa de Asia perjudicaría a los exportadores europeos y estadounidenses llegados al segundo semestre de 2014.
Deflación
Barclays ha estimado que las posibilidades de que Europa experimente deflación son del 50% sobre la base de productos vinculados a la inflación. Pero desde una perspectiva más subjetiva, diría con casi toda certeza que, en los próximos de tres a seis meses, los países europeos van a ir aproximándose más y más a una inflación cero. Grecia e Irlanda ya han entrado en deflación y España, Suecia y Dinamarca están muy cerca. Y para aquellos inversores que temen la inflación en Alemania tras las llamadas reformas del mercado laboral, la sorprendente bajada del 1,4 por ciento al 1,2 por ciento ha tenido que ser una buena nueva.
La buena noticia es que no es necesario recurrir a mí o a otros a la hora de valorar el riesgo de deflación, ya que existe un fondo cotizado que replica el riesgo de inflación/deflación. Se trata del Powershares DB US Deflation, un exchange-trade note de Deutsche Bank AG en Estados Unidos. El instrumento ofrece a los inversores exposición a la rentabilidad mensual del índice de inflación a corto plazo más el rendimiento mensual del índice del bono del tesoro con la reducción del inversor. ¿Dónde se sitúa la operación? ¡En niveles record!
Fuente: Bloomberg
Y... los precios al productor mantienen la tendencia a la baja tanto en China como en Alemania, dos de los mayores exportadores a escala mundial:
Por último, la deflación es negativa para quienes tienen deuda y buena para los ricos. Dicho de otro modo, en épocas de deflación, las desigualdades se acentúan. La situación va a agravar la tensión existente en Europa entre el Club Med y el Club del Norte. Asimismo, en EE.UU., el Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC) y la Fed con Janet Yellen a la cabeza necesitan poner freno al incremento de desigualdades que las medidas de relajación cuantitativa y la posible deflación han agravado.
Sorpresa positiva: el BCE avanza hacia medidas de relajación cuantitativa
Una de las conclusiones que he sacado de mi viaje de la pasada semana por las grandes capitales financieras europeas es que conviene mantener posiciones largas respecto de la renta variable en Europa. Si estoy en lo cierto, el Banco Central Europeo (BCE) dará un empujón a las medidas de relajación cuantitativa. Si me equivoco, el mercado arrojará una rentabilidad de entre el 10 por ciento al 20 por ciento fundamentada en la recuperación económica.
No cabe duda de que el BCE y, en la misma medida, el gobierno alemán han redoblado esfuerzos y ayudado al mercado siempre que ha sido necesario, pero, ¿podemos partir de la base de que volverá a ser así? Jörg Asmussen, que a ojos de muchos era el "mediador" entre gobierno alemán y hasta cierto punto, el Bundesbank y el Club Med, es ahora secretario de trabajo del nuevo gobierno alemán.
Además, sigo siendo de la opinión de que los volúmenes de exportación en Alemania van a desplomarse drásticamente este año, lo que deja a Angela Merkel y compañía un margen menor a la hora de echar una mano, si bien no tengo la menor duda de que los fondos de cobertura y de inversión están apostando porque el euro toque suelo y, de que en caso de que así sea, el BCE salvará los muebles