Por Mike Dolan
LONDRES, 30 abr (Reuters) - Ante el surgimiento de una nueva crisis económica que vuelve a poner sobre el tapete la montaña de deuda de Italia, la sostenibilidad de las finanzas del país nunca ha sido tan importante en el contexto de un mundo cada vez más endeudado.
Mientras los Estados acumulan deuda para compensar la repentina interrupción de la actividad económica y los bancos centrales se esfuerzan por mantener bajo el coste de los nuevos préstamos, la gran pregunta es qué consecuencia tendrán estas medidas en el mundo postpandémico.
Según las proyecciones del Fondo Monetario Internacional, la deuda pública neta como proporción del PIB alcanzará el 100% este año en Estados Unidos, Francia y Bélgica, y estará a un paso de ella en Brasil. En España, el propio Gobierno anunció el viernes que prevé un 115% en 2020.
Italia, Japón, Grecia y Portugal han superado ese umbral hace mucho tiempo y aumentarán más aún este porcentaje.
La medida global de la deuda pública en referencia al producto interior bruto que elabora UBS (SIX:UBSG) va a dispararse 20 puntos porcentuales este año, para alcanzar el 101%.
Sin embargo, a pesar de los persistentes temores del mercado sobre Italia, que durante décadas se ha visto en dificultades por unos presupuestos anuales constreñidos y un crecimiento pírrico debido a su enorme deuda, la cuestión de la sostenibilidad está en gran medida en manos del Banco Central Europeo.
Y es probable que ese sea también el caso de otros países y sus bancos centrales.
Con la compra de bonos del BCE a toda máquina para luchar contra la pandemia, los mercados apenas se inmutaron esta semana cuando Fitch redujo inesperadamente la calificación crediticia de la deuda soberana de Italia al escalón más bajo del grado de inversión y expresó preocupación por los "riesgos de sostenibilidad" ante la previsión de que la deuda alcance ahora el 156% del PIB.
Sin embargo, muchos economistas descartan que existan tales riesgos. Claro, siempre que Italia permanezca en la zona euro.
"La deuda sigue siendo perfectamente sostenible, precisamente porque Italia es parte de la zona euro", dice el economista jefe de Unicredit (MI:CRDI), Erik Nielsen.
Si bien esto parece obvio, aunque no sea una garantía inquebrantable en la fragmentada política italiana de los últimos años, Nielsen señala que los cálculos de sostenibilidad de la deuda a largo plazo a menudo olvidan los tipos de interés de los préstamos y el hecho de que los bajos tipos de interés del BCE y la compra de bonos pueden mantener las finanzas de Italia a un nivel asequible.
"En última instancia, la sostenibilidad de la deuda es una cuestión de flujo de caja", dice, añadiendo que la mejor medida para analizar la cuestión son las obligaciones de intereses en relación con los flujos de ingresos fiscales, no la deuda en relación con el PIB.
El año pasado Italia gastó el 7,2% de los ingresos fiscales en el pago de intereses, señala Nielsen, por debajo de un promedio del 8% en cinco años y cerca de lo que pagaron España y Reino Unido.
Nielsen argumenta que incluso si la ratio de la deuda pública de Italia frente al PIB alcanzara el 167% este año y volviera a caer al 156% a finales de 2021, como espera Unicredit, su ratio interés/ingresos solo subiría a menos del 9% el año que viene con los elevados costes de financiación actuales.
La rentabilidad de la deuda pública italiana a diez años se sitúa en el 1,82%, unos 70 puntos básicos más que justo antes del confinamiento de Italia el 9 de marzo, aunque muy lejos del pico del 3% que se alcanzó 10 días después.
"No tengo ni idea de por qué alguien puede llegar a la conclusión de que una relación interés/ingresos del 9% es inasequible, cuando con un 7%-8% no hay problema, pero estoy abierto a que me convenzan", concluye. También añade que, para comprender la situación, hay que recordar esta tasa era muy superior en Italia antes de la adhesión al euro y que alcanzó un máximo de más del 30% en 1995.
Es más, alrededor del 17% de los intereses de la deuda italiana pagados justo antes de este 'shock' del virus fueron en bonos del BCE; una proporción que probablemente aumentará debido a la última ronda de medidas. Los beneficios obtenidos con estos bonos son devueltos a los Tesoros nacionales en cuestión, por lo que en la práctica están libres de intereses.
Otro 50% de la factura de intereses de Italia se paga a acreedores italianos de todos modos, por lo que se reciclan en la economía nacional.
¿ES LA REGLA MÁS QUE LA EXCEPCIÓN?
Otros expertos coinciden en este análisis. El execonomista jefe del FMI, Olivier Blanchard, dijo el mes pasado: "La deuda italiana es sostenible. Sin embargo, el BCE y la zona euro tienen que poner dinero para que esto se cumpla."
Aunque el espinoso tema de los bonos conjuntos de la zona euro parece estar fuera de la mesa, el BCE parece tener tanto la capacidad como la voluntad de seguir interviniendo. Ya ha abandonado los límites de la cuota nacional de bonos que puede comprar en sus nuevos programas de ayuda e incluso ha reducido sus exigencias en materia de calificación crediticia a la hora de adquirir bonos.
Mientras el BCE pueda lograr comportarse con Italia u otros países de la zona euro de la misma manera en que el Banco de Japón y la Reserva Federal de Estados Unidos están actuando respecto a sus deudas nacionales, entonces las preocupaciones relativas al endeudamiento deberían limitarse, más allá de pagar una prima, por pequeña que sea, por el temor a una salida del euro o a la ruptura del bloque.
¿Pero no hay otro coste por acumular más deuda?
Uno de ellos es la restricción en el gasto del Estado y la necesidad de reencauzar la senda presupuestaria para evitar aumentos exponenciales de la deuda. También está la posibilidad de que la deuda privada tenga menos hueco en el mercado. Ambos factores pesan potencialmente sobre el crecimiento, especialmente para las economías que necesitan compensar el envejecimiento demográfico.
La economista de Harvard Carmen Reinhart, quien junto con el execonomista del FMI Kenneth Rogoff escribió un polémico libro en 2009 en el que se describe el posible impacto en el crecimiento nacional cuando la deuda/PIB supera el 90%, dice que la historia sugiere que ahora puede ser necesario aplicar quitas.
"Lo que la experiencia nos dice es que hay que adoptar una estrategia innovadora y pensar seriamente en las condonaciones, tanto a nivel doméstico como corporativo y soberano", dijo a Reuters este mes. "Tenemos que estar abiertos a un mayor papel de la reestructuración de las deudas públicas y privadas."
Sin embargo, dado el número de países que ahora superan el 100% de la relación deuda/PIB, los acreedores de Italia pueden no ser los únicos afectados por el tema de las cancelaciones de deuda.
(Por Mike Dolan, Twitter: @reutersMikeD. Gráfico de Ritvik Carvalho; traducido por Tomás Cobos)