Desde hace más de un año, el mercado nos había acostumbrado a que cualquier caída superior al 5% era una oportunidad de compra. El contexto de bajos tipos de interés y los programas de compras de activos de los principales bancos centrales han ayudado a generar esa falsa sensación entre los inversores.
Las caídas de ayer en los mercados fueron fuertes y, sobre todo, generalizadas. A diferencia de semanas anteriores, donde veíamos comportamientos dispares entre los índices, fruto del cambio en el posicionamiento de las carteras que descuentan que la economía americana ya ha marcado su pico de crecimiento, las caídas de ayer afectaron a todos los países y a índices representativos de factores muy distintos: compañías de crecimiento, de valor, de pequeña y grande capitalización... no se salvó nadie. Este ya es un elemento que lo hace esencialmente diferente de caídas anteriores, pero no es el único. Hay una segunda cuestión, a mi modo de ver, más importante, y es la manera en la que se afrontaron estas caídas en los mercados de volatilidad.
Los lectores más avezados sabrán que una de las variables que más se mide por los inversores profesionales para pulsar el sentimiento del mercado es la volatilidad. Sin entrar en tecnicismos innecesarios sobre su cálculo, lo más importante es saber que, con carácter general, cuando el índice de volatilidad del S&P 500 que cotiza en el Chicago Board of Exchange sube, los mercados suelen experimentar caídas. En este sentido, el índice de volatilidad llegó a subir más de un 20% en la sesión de ayer, hasta tocar prácticamente el nivel del 25%.
Sin embargo, hay una segunda cuestión, quizá menos conocida sobre este mercado, pero especialmente importante, que tiene que ver con lo denominada estructura temporal de la volatilidad. Este término hace referencia a la cotización de los futuros de la volatilidad a diferentes vencimientos. De esta manera, la pendiente es positiva, es decir, que la cotización de los futuros es mayor cuantos más días quedan hasta el vencimiento, se dice que la curva está en 'contango', mientras que cuando la pendiente es negativa, el término es todavía más extraño: 'backwardation'. Les cuento todo esto para decirles que las caídas de ayer provocaron una transición progresiva de contango a backwardation, llegando a alcanzar porcentajes realmente elevados. Podríamos resumir este hecho como que cuando ocurre algo así, es porque los inversores profesionales se están tomando las caídas en serio, algo que no ha sucedido desde hace meses.
¿Quiere decir que vamos a asistir a una caída generalizada de las bolsas? Nadie que se tome el estudio de los mercados con seriedad puede asegurar algo así, ya que las bolas de cristal, o no existen, o están suficientemente empañadas como para no dejar interpretar con detalle suficiente qué va a ocurrir. Creo que es más razonable decir que las bolsas están sobrevaloradas, cotizando a múltiplos pocas veces vistos en la historia, y donde la debilidad de los últimos máximos era algo que algunos veníamos argumentando y defendiendo desde hace semanas. Por todo ello, mercados sobrevalorados y caídas tomadas más en serio de lo que podamos pensar por los profesionales, deben hacernos extremar las precauciones.
Para su referencia, y según nuestros modelos, los inversores institucionales están fundamentalmente posicionados en los niveles 4.099 y 4.153, para el caso del S&P 500, y en 13.900 y 14.422 (nivel en el que prácticamente se apoyó ayer), para el tecnológico Nasdaq. Mientras ambos selectivos se encuentren por encima de estas referencias, como ocurre hoy en día, las perspectivas seguirán siendo positivas, pero extremen las precauciones.