¿Pondrá fin el repunte de los bonos al histórico rally de las acciones?

Como el rendimiento de los bonos del Tesoro estadounidense a 10 años acaba de registrar máximos de casi cuatro años, los traders han empezado a comentar que la venta masiva de bonos (que impulsa el rendimiento pues se mueve inversamente a los precios de los bonos) podría ser una señal de advertencia de que el mercado alcista de acciones de Estados Unidos pronto podría tocar a su fin.

Aunque el S&P 500 parece poder seguir subiendo sin límite previsible (aunque se ha observado cierta consolidación durante los últimos dos días) respaldado por el reciente éxito del presidente de Estados Unidos, Donald Trump, al conseguir la aprobación de la legislación fiscal y la esperanza de que en algún momento cumplirá su promesa de embarcarse en un plan de infraestructura de 1 billón de USD, los alcistas no se han inmutado ante las preocupaciones sobre el último cierre temporal de la Administración, así como tampoco ante la posibilidad de una peligrosa ruptura de los acuerdos comerciales.

De hecho, ni han dudado en impulsar las acciones hasta nuevos máximos históricos al grito ferviente, casi religioso, de “¡BTFD! BTFD!” (siglas para Buy The Fucking Dip, o “Compra en los p****s descensos”) cada vez que las acciones se han atrevido a tomarse un respiro en su vertiginosa subida.

Sin embargo, la reciente venta masiva de deuda pública de Estados Unidos, aunque sigue siendo un obstáculo para la subida aparentemente imparable de las acciones, ha dado un tiempo para pensar a algunos participantes del mercado que observan la tendencia al alza del rendimiento de los bonos del Tesoro a 10 años con más que algo de “preocupación”.

A menudo considerado un barómetro clave para los mercados financieros, el rendimiento se ha disparado más de 30 puntos este año (ver gráfico a continuación), superando el nivel de 2,7%, su cota más alta desde abril de 2014. Se oyen murmullos de advertencia por parte de algunos traders, que se centran principalmente en el nivel del 3% (aunque hace más de un año, los analistas de Goldman y JP Morgan (NYSE:JPM) situaban la zona de peligro en un 2,75%, ahora mucho más próximo) como el porcentaje a tener en cuenta para empezar a preocuparse del impacto negativo en las acciones, y todos los indicios parecen sugerir que la producción seguirá aumentando.

Factores que podrían impulsar la producción

Lo que nadie pierde de vista son los ajustes de estímulos de la Reserva Federal (Fed) para volver a la normalización política. Se calcula que el plan de la Fed de dejar de reinvertir los ingresos de sus valores en su balance general resultará en una reducción de aproximadamente 300.000 millones de USD en 2018.

Además, la reciente reforma fiscal de Estados Unidos seguramente exigirá que el Tesoro emita deuda a corto plazo, obligando a un gasto deficitario adicional para mantener los programas y actividades actuales del Gobierno. Aunque en última instancia, la legislación podría crear ingresos fiscales adicionales, tradicionalmente los inversores en bonos exigirían mayores rendimientos (mediante la compra de la deuda a precios más bajos) para cubrir el riesgo adicional de una mayor emisión por parte del Tesoro al aumentar las necesidades de préstamo.

De hecho, un informe preliminar del Comité de Presupuesto Federal Responsable (una organización no partidista, sin ánimo de lucro) calculó que los impuestos contribuirían a impulsar el déficit por encima de un billón de USD ya en 2019 (véase una evaluación aún más reciente en la tabla a continuación).

"El acuerdo definitivo del comité de conferencia sobre la ley de empleo y recortes de impuestos costaría 1,46 billones de USD con la puntuación convencional y más de 1 billón de USD de forma dinámica durante 10 años, de forma que la deuda habría subido hasta un 95-98% del producto interior bruto (PIB) en 2027 (en comparación con el 91% con la ley actual)”, indicaba el análisis de CRFB sobre la aprobación de la ley.

Mientras tanto, aunque las recientes mejoras en la demanda de los consumidores y la inversión empresarial han respaldado el crecimiento económico, ese aumento de la actividad se asocia a menudo con las presiones inflacionarias de las subidas salariales y la subida de los costes, que a su vez tienden a lastrar el valor de los activos de renta fija, impulsando el rendimiento.

Además, una aceleración de las presiones inflacionarias también puede obligar a la Reserva Federal a acelerar la implementación de ajustes de política monetaria. Hasta ahora, la inflación ha permanecido por debajo del objetivo fijado por la Reserva Federal en el 2%, indicando el índice de precios al consumidor (IPC), del que se excluyen los costes de los alimentos y la energía, que la inflación subyacente se ha situado en 1,8% en diciembre, mientras que la medida favorita de inflación de la Fed, el índice de gastos en consumo personal (PCE), se ha situado en un nivel aún más bajo en el 1,5%.

Allá por diciembre de 2017, el gráfico de puntos de la Fed indicaba que las autoridades preveían tres subidas de los tipos de interés en 2018, mientras los mercados estén de acuerdo, lo que sitúa las probabilidades de una tercera subida en diciembre muy por encima del umbral del 50% (cerca de 57% en el momento de redactar estas líneas, según el Barómetro de Tipos de la Fed de Investing.com.

Aunque el presidente entrante de la Fed, Jerome Powell, aún tiene que recoger el relevo de su predecesora Janet Yellen, todo apunta a que continuará con los ajustes graduales prometidos por el banco central de Estados Unidos. Sin embargo, un aumento de las presiones inflacionarias supone un para la Fed, que podría tener que adoptar más mano dura en sus decisiones de política monetaria. La subida de los tipos de interés tiende a lastrar los precios de los bonos, aumentando así el rendimiento de la deuda al exigir los inversores más retorno de su inversión.

Advertencias ante el aumento del rendimiento de los bonos

A pesar de los factores antes mencionados que podrían impulsar el rendimiento de los bonos del Tesoro a 10 años, vale la pena tener en cuenta que es probable que muchos ya hayan fijado sus precios. Como hemos visto anteriormente, ya se ha calculado el incremento del déficit y los inversores precavidos no suelen esperan a la emisión de la deuda real para reflejar ese aumento de la oferta en los precios.

Del mismo modo, el plan de reducción de estímulos de la Fed se ha avisado de sobra.

El riesgo de inflación podría ser el "gran desconocido" y los inversores harían bien en estar pendientes de la remuneración media por horas del Informe de empleo del viernes. La inflación salarial ha sido obstinadamente escasa a pesar de la bajísima tasa de desempleo de Estados Unidos. El último crecimiento anual registrado es de un 2,5%, frente al nivel de 4% que es, tradicionalmente, indicativo de una inflación más persistente y por lo tanto de una Fed más agresiva.

Así que las piezas del rompecabezas podrían encajar, pues el rendimiento de los bonos a 10 años ha registrado su cota más alta desde 2014 y los actores del mercado comienzan a preguntarse si estamos a cambio de observar un cambio de capital, de las acciones a los bonos, considerados "refugio seguro". La caída de los precios de la deuda definitivamente podría presentar una oportunidad de compra para los inversores dispuestos a recoger ya los beneficios de las acciones en máximos históricos y cambiar sus intereses a la renta fija.

¿El rendimiento de los bonos y los precios de las acciones no son "el huevo y la gallina”?

La carrera de los alcistas ha sido fuerte; el S&P 500 lleva más de 400 días sin una "sana" corrección del 5%, su mayor racha registrada. Y aun cuando el índice de referencia cerró el martes con pérdidas por segunda jornada, su primera caída consecutiva este año, es un poco "pronto" para decir si éste es el principio del fin.

Como acertadamente apuntó Ryan Detrick, estratega de mercado senior de LPL Financial antes del cierre del mercado el martes: "estos dos últimos días pueden parecer malos, pero esto debería ayudar".

Señaló que, desde 1950, el S&P 500 sólo ha registrado ganancias mensuales de más del 5% en enero en doce ocasiones y que la subida del índice sigue siendo este mes del 6%, a sólo un día y medio de terminar. A lo que iba Detrick es a que el índice de referencia se embolsó ganancias en todas esas doce ocasiones anteriores.

Es innegable que las acciones llevan "mucho tiempo pidiendo" una corrección saludable para consolidar ganancias históricas. La sensación general entre los participantes del mercado es que este período de atípica tranquilidad en las inversiones podría terminar.

Puede que las acciones sean una buena opción de inversión en tiempos de volatilidad, pero el debate sigue siendo si continuará la subida este año como un simple ascenso accidentado o si se acaba el tiempo y el camino va a llegar a su fin.

Cueste lo que cueste, a pesar del reciente aumento de rumores en torno al nivel del 3% para el rendimiento de los bonos a 10 años, la elección de cualquier nivel determinado tendría que ser cualquier cosa menos arbitraria. Por supuesto, como siempre, existe el riesgo de que "los rumores" pudieran convertirse en una profecía autocumplida.

En cualquier caso, la proliferación de titulares de la prensa financiera esta semana que afirman que "las acciones se ven zarandeadas por el aumento del rendimiento de los bonos” hacen poco más que intentar sacar la típica metáfora del huevo o la gallina de entre su pack de titulares preaprobados. Sin duda, entre ellos también encontraremos el de "se dispara el rendimiento de los bonos tras la venta masiva de acciones" aunque ése todavía no lo han sacado.

Aun así, la rotación de capital de las acciones a los bonos ha sido, es y seguirá siendo un movimiento mano a mano. Y tampoco es la única opción sobre la mesa.