Cada vez que empezamos a ser optimistas con el devenir de los mercados de renta variable, el sectorial bancario se empecina en demostrar que aún sigue en una clara tendencia bajista. Empieza a parecerse el comportamiento de las bolsas a la película protagonizada por Bill Murray "atrapado en el tiempo". En ella, el protagonista, un meteorólogo que cubría el acontecimiento del "día de la marmota" se queda atrapado en el tiempo y repite cada día el acontecimiento de la salida de la marmota de la madriguera.
Pues en los mercados ocurre algo similar. En el siguiente gráfico del Stoxx 600 podemos ver que desde abril se está enfrentando en varias ocasiones al nivel de 350 puntos sin éxito. El mismo jueves pasado, tras las reuniones del Banco de Japón y de la Reserva Federal, el principal índice europeo se enfrentaba de nuevo a la resistencia de 350 puntos en lo que parecía un fantástico cierre semanal (ver gráfico).
Sin embargo, el jueves por la tarde Draghi hizo unas declaraciones en las que insistía en la necesidad de que hubiese más fusiones (incluso transfronterizas) en la banca europea. Con el número actual de bancos es muy difícil que los mismos consigan ser rentables. Da la sensación de que el BCE no contaba con la fuerte reacción alcista de los bancos tras su reunión. En ella, el mercado entendió que al no haber más bajadas de tipos, mejorará la rentabilidad futura de los bancos y los inversores empezaron a tomar posiciones.
Puede que el BCE quiera obligar a los bancos europeos a que reduzcan aún más los costes y mejoren sinergias a través de fusiones, y si el sector se dispara al alza, no lo acometerán. Es sólo una teoría para poder encontrar justificación a las palabras de Draghi, justo al poco tiempo de que la banca europea superase con buena nota los test de estrés de antes del verano.
Si el Stoxx 600 se ha frenado desde abril en la zona de máximos de 350 puntos, el sectorial bancario del Eurostoxx 600 hace lo propio con la línea que une los máximos desde marzo. Esta línea es incluso decreciente y está por debajo de la media móvil de 200 sesiones, demostrando la debilidad del sector bancario.
Pero, ¿realmente existe un problema de solvencia en la banca europea?. Si nos creemos los test de estrés, parece que no. El Capital Tier 1, que es la principal medida de fortaleza financiera de los bancos, no ha parado de subir desde la crisis del 2007.
En el siguiente gráfico se puede ver la evolución del Tier 1 de los principales bancos europeos (incluyo Deutsche Bank (DE:DBKGn) y Unicredit (MI:CRDI) que son los dos valores que más dudas de solvencia están generando). La tendencia es claramente alcista y casualmente (a pesar de la caída desde hace más de un año), el Deutsche Bank es el que posee un ratio mayor.
El problema de la banca, estamos insistiendo desde hace varios meses, no es la solvencia sino la rentabilidad. En el siguiente gráfico podemos ver que la previsión de beneficios por acción para el conjunto del sector a un año (línea morada) y dos años (línea roja) es claramente descendente.
Esta tendencia a la baja de beneficios, por tanto, justifica claramente la tendencia bajista de los precios (línea negra), y hace que, aunque los precios están en niveles de 2012 y 2009, el sector cotice hoy más caro (línea naranja del PER estimado está más alta que en las citadas ocasiones).
Para que los precios de las acciones suban con consistencia, se necesita que los beneficios por acción estimados se recuperen (como pasó en el 2009) o que al menos se estabilicen (periodo 2012-2015). Pero si el mercado entiende que habrá de nuevo ampliaciones de capital para mejorar ratios o para realizar fusiones o adquisiciones, el beneficio de las compañías se repartirá entre más acciones, por lo que el BPA se reducirá. Esto encarecerá el PER estimado y hace que los inversores sigan pensando que no es el momento de entrar en el capital de los bancos.
Sin embargo, los inversores de renta fija, no están huyendo del sector. Los CDS del sector financiero, que son una especie de seguro contra impago, aunque han repuntado algo estos días, mantienen un comportamiento similar (línea blanca) a los CDS del conjunto de emisores europeos (línea verde) e incluso de los emisores High Yield (línea amarilla).
En el gráfico se aprecia que en el año 2012, el repunte de los CDS del sector financiero fue mucho más abrupto, justificando en ese momento el mal comportamiento de los bancos que corrigieron a mínimos de 2009.
Estudiando el caso especial de los mismos bancos que hemos visto en el Tier 1, podemos ver que los CDS de Deutsche Bank y Unicredit sí que se están repuntando y el de Deutsche Bank alcanza niveles superiores a los vividos en 2012. BBVA (MC:BBVA), Santander (MC:SAN) y Societé Genarale están bastante más bajos que en la crisis del euro.
Por tanto, parece demostrado que el problema de la banca no es de solvencia, sino de rentabilidad. Ahora está por ver si un PER estimado de 8.5x que hemos visto es suficientemente atractivo como para que los inversores quieran entrar en el capital o si preferirán seguir estando como bonistas.