- El consenso dice que el dólar subirá después de la subida de tasas
- La historia revela una relación inversa entre el dólar y la subida de las tasas
- Las materias primas y las divisas de los mercados emergentes serán las que más ganen tras la subida de tipos
Los mercados están descontando ya que la Reserva Federal (Fed) subirá los tipos de interés en diciembre y que este movimiento llevará al dólar estadounidense hacia nuevos niveles máximos y, con él, al euro por debajo de la paridad, un nivel que no vemos desde el año 2000, cuando la burbuja informática tocó su máximo.
Sin embargo, hay muchas y buenas razones para ser escépticos respecto a esto. De hecho, el dólar estadounidense alcanzó su máximo el día de la primera subida en cinco de los últimos seis ciclos de aumento de tasas. La fortaleza del dólar parece ser inversamente proporcional a la dirección de los tipos de interés de EE.UU.
¿Cómo se puede explicar esta "aparentemente" tendencia ilógica?
Para comenzar, produce el estatus del dólar como divisa de reserva a nivel mundial produce confusión. Circulan más dólares fuera de EE.UU. que dentro del país. Cuando la Reserva Federal (Fed) eleva los tipos de interés, simultáneamente reduce el posible crecimiento económico del resto del mundo.
Para rectificar esta situación, el dólar debe debilitarse para volver al equilibrio. El precio del dinero sube mientras que los costes del tipo de cambio descienden, y entonces se crea un nuevo punto de equilibrio.
El mundo es adicto a los dólares estadounidenses a un punto nunca antes visto. Lo llamo la "economía primitiva", un modelo donde nadie se beneficia de un dólar más fuerte. Ni siquiera el Banco Central Europeo o Europa en su conjunto.
A nivel mundial, el 70% de todas las reservas de divisas se mantienen en dólar y 60% a 70% de toda la deuda emitida desde el comienzo de la crisis financiera del 2007/2008 ha sido en dólares. A su vez, la mayoría de las materias primas se negocian en dólares. En realidad, la mayoría de los activos, pasivos y flujos de fondos están denominados en dólares.
A medida que el dólar se hace más fuerte, reduce el precio de las materias primas. Por su parte, precios más bajos de las materias primas debilitan las exportaciones de los mercados emergentes y de los países que producen energía, por lo tanto, reducen sus importaciones (exportaciones de EE.UU. y Europa). Esto finalmente reduce el superávit que, tradicionalmente, han invertido en activos de EE.UU.
Tradicionalmente, las ganancias de China y los países que exportan energía se han invertido en EE.UU. y parcialmente en Europa. Estudios académicos revelan que esto, por su parte, jugó un papel importante en mantener el nivel de la tasa de interés mundial hasta 100 puntos básicos más baja que sin la situación antemencionada. Entonces, la tasa actual, y la del ciclo pasado, es un 1% más baja que lo que sería sin este dinero del Medio Oriente, Noruega y China.
Lo interesante en esta versión 2015 de la subida de tasas es que el precio del dinero ya aumentó más de 100 puntos básicos. Desde que alcanzamos el mínimo del ciclo de tasas actual en junio/julio de 2014, los bonos con baja calificación subieron 700 puntos básicos o duplicaron su precio a 1400 puntos básicos.
Mientras tantos, el grado de inversión más bajo, BBA, subió 100 puntos básicos o un rendimiento del 1%.
El precio del dinero ha ascendido tanto 18 meses antes que la Reserva Federal actúe por primera vez. Esto ha creado la situación actual de un dólar fuerte y, en los últimos tres años, ha habido una gran "demanda de margen" en deuda denominada en dólar, que afecta principalmente a las economías con una mayor adicción al dólar.
Un dólar fuerte reduce el crecimiento, los precios de las materias primas y aumenta el coste de pago de los 57 billones de dólares en préstamo en todo el mundo desde el comienzo de la crisis financiera.
Solo hubo un pequeño crecimiento económico desde que comenzó la crisis. Pero el crecimiento que se vio fue, principalmente, financiado por deudas, ya que se alcanzaron los mínimos de todos los tiempos tanto en la producción como en la innovación, así como una demografía en caída a nivel mundial.
En este contexto, es importante entender los dos factores clave que determinan el crecimiento económico: la tendencia demográfica y la productividad.
La respuesta del mundo a la ralentización económica más importante y al debilitamiento de la confianza de los consumidores fue martillar las tasas de interés a los efectos de crear "dinero barato".
El problema es que el dinero barato no solo tiene como consecuencia la mala distribución de los recursos, sino que también una estructura de incentivos poco saludable que se aleja de las inversiones y, por ende, de la productividad.
Ahora estamos en un momento en que la Reserva Federal comenzará el proceso de normalización de la política monetaria. Esto probablemente suceda en la reunión de diciembre o durante el primer trimestre del 2016.
En la práctica, la normalización se implementa a través de las tasas de interés clave de la Reserva Federal y es una señal de que las tasas bajas, y la resultante expectativa de tasas bajas está llegando a su fin.
Muchos dicen que el mercado fácilmente puede manejar tasas más altas. Con esto en mente, implicará una subida de 25 o 74 puntos básicos durante el próximo año. Pero déjeme plantear ciertas preocupaciones.
He trabajado en el mercado desde 1989. Durante mi carrera, solo viví tres subidas de tasas de la Reserva Federal. Entre el 70% y 80% de todos los traders en los centros financieros de todo el mundo nunca presenciaron una subida de tasas ni operaron durante una. No estoy tan seguro de que la subida de tasas pasará tan fluidamente como muchos comentaristas y bancos centrales creen.
Pero una vez que se prenden los fuegos artificiales, es clave conocer la información histórica y, una vez más, regresamos al dólar y la correlación inversa. Actuaré sobre la base que el dólar llega a su pico en diciembre y, por lo tanto, le da a la economía mundial el impulso que tanto necesita.
Otro hecho interesante sobre la Reserva Federal y la subida de tasas es que los activos con mayores retornos esperados son... las materias primas y los mercados emergentes.
(Fuente: Allianz (DE:ALVG))
La ironía está en que, si la historia de un dólar más débil no se repite, entonces conocemos seguro cuál será el resultado: una recesión mundial, menores precios de las materias primas, deflación y otra demanda de margen. Solo que esta vez es la economía mundial y no solo los mercados emergentes.
Bienvenidos a una economía primitiva, donde nadie puede pagar un dólar más fuerte. Ni siquiera Europa.