Los mercados se han ido resignando cada vez más a aceptar que las cosas no cambiarán jamás, justo en un momento en el que el riesgo y los cambios subyacentes están desapareciendo. Nuestra tendencia humana natural a trazar una línea continua entre el pasado reciente y el futuro es una de las mayores taras de nuestro cerebro, conduciéndonos a conclusiones erróneas que contradicen la ciencia y los estudios empíricos.
Los riesgos de índole geopolítica no han desempeñado un papel en absoluto relevante en la economía o los mercados desde la crisis financiera internacional de 2007/09, principalmente porque los bancos centrales han hecho frente incluso al menor de los escollos con una “avalancha de dinero” listo para ser impreso.
El “pretend-and-extend” (fingir y prolongar) de la Reserva Federal está a punto de terminar de una forma drástica. La Fed tiene el firme objetivo de poner fin a su política monetaria expansiva, reduciendo a la mínima expresión su ingente balance y dejando los bonos en circulación hasta su vencimiento sin renovarlos. Con esto, está cometiendo un error político de gran calado: aumentar tipos bajo la “esperanza” de que la inflación se comportará en línea con la curva de Phillips, un argumento fuertemente rebatido por el mundo académico.
Sí, rebatido. En un artículo reciente de Dotsey, Fujita y Stark publicado por la Reserva Federal de Filadelfia, los autores afirman: ‘Creemos que las predicciones de nuestros modelos de la curva Phillips tienden a ser siempre inferiores con respecto a las predicciones de nuestros modelos de predicción monofactoriales. ¡Inferiores! Y aún así la Reserva Federal (y el BCE, el Banco de Inglaterra y el Banco de Japón) insisten en utilizarlos, con la “esperanza” de que funcionen.
La Fed cree (o más bien espera) que podrá llevar a cabo un endurecimiento de su política monetaria sin que ello tenga efectos considerables sobre los mercados, lo cual resulta irónico, teniendo en cuenta que la mayor parte del crecimiento mundial (si no la totalidad del mismo) desde la crisis apuntaba precisamente a lo opuesto: los 3.000 mil millones en ampliaciones de ese mismo balance. Y ahora nos hacen creer que, a pesar de quitar la música, la fiesta seguirá porque eso es precisamente lo que han anunciado a los mercados, ¡incluso lo han publicado en su muro de Facebook! Obviamente a nosotros, o al menos a mí, no nos sorprende.
Aunque el viraje experimental de la Fed inquieta, la verdadera fuente de preocupación es que nuestro indicador económico de predicción preferido, el impulso crediticio, se está desplomando:
El impulso crediticio ha experimentado su segunda mayor caída en el histórico de la gráfica, sólo comparable a…. la desaceleración de 2007/2009 (flechas rojas). En términos generales, el impulso crediticio es una tendencia que suele perdurar en la economía entre 9 y 12 meses, por ende, la ralentización actual debería tocar fin entre marzo y julio de 2018, en términos económicos reales.
Creemos que esto es un mal presagio que se cernirá sobre el cuarto trimestre de 2017 y hasta el segundo trimestre de 2018, momento en el que vemos plausible una ralentización, con apariencia de recesión, justo cuando políticos y economistas a nivel mundial vaticinan que todo habrá tocado fin. Una vez más nos encontramos ante un caso de quebrantamiento de las reglas de la naturaleza y una tendencia a una menor resistencia. La mejora actual de los datos se remonta a 2015/16 tras la gran expansión del crédito en China, EE.UU. y Europa, tal y como se ve reflejado en la gráfica (flecha verde). Una vez más, nuestro pasado reciente nos lleva a ampliar la “tendencia” a pesar de que la evidencia nos demuestra lo contrario.
Los mandatarios chinos tienen cita en octubre para fijar el rumbo de los próximos años de crecimiento, que podrían abarcar hasta un periodo de 15 años. En mi opinión, el presidente Xi conseguirá gobernar durante otro mandato, siendo el primer mandatario chino desde el presidente Mao, y antepondrá calidad frente a crecimiento. China está emergiendo a pasos agigantados como el principal actor en el campo de fusiones y adquisiciones (comprando activos energéticos, medioambientales, utilities, recursos, agua, y activos de energías alternativas, entre otros) y como verdadero líder tecnológicoa lo largo de la crisis financier to a cambio de encian las reglas de la naturaleza íder .
Estamos viviendo el surgimiento de una nueva China, más verde, centrada en reducir la contaminación mediante una fuerte electrificación y que se conforma con un menor crecimiento a cambio de alcanzar mayor tracción, lo que afecta gravemente al crecimiento mundial y, en menor medida, al impulso crediticio. China representa aproximadamente 1/3 del crecimiento directo mundial y 50% en términos indirectos. China se puso el mundo a sus espaldas a lo largo de la crisis financiera de 2007/09 y ahora todas sus miras están puestas en los beneficios chinos a largo plazo, generados internamente y no en el extranjero.
Todo ello conduce a una política extremadamente defensiva en el último trimestre del año, ya que consideramos que unas expectativas económicas demasiado altas, combinadas con una volatilidad peligrosamente leve, inflación baja y flagrantes errores en las políticas de los bancos centrales desembocarán en un riesgo significativo que afectará al modelo económico tal y como lo conocemos.
Lo que preocupa incluso más durante el cuarto trimestre es el endurecimiento de la retórica geopolítica entre EE.UU. e Irán y Corea del Norte, rozando el infantilismo más puro con acusaciones, discursos y conferencias de prensa fuera de control. Diría que hay un 50% de probabilidades de que esto desencadene algún suceso a lo largo del mes de octubre. Nunca antes, salvo raras excepciones, ha habido tal necesidad de cambio de las estructuras económicas, políticas y acontecimientos mundiales. El problema es que dicha necesidad se aborda con el mayor nivel de complacencia que yo jamás haya visto en mis 30 años de carrera profesional.
Parece como si el mundo pensara como Mario Andretti, antiguo campeón de la Fórmula 1: “Si las cosas parecen bajo control, no estás corriendo lo suficientemente rápido”. Y ahora, permítanme concluir con mi frase para el cuarto trimestre y 2018:
“Si crees que está todo bajo control, es que no has entendido nada”.