Merlin (MC:MRL) es un claro ejemplo de la importancia que tiene la lectura de las auditorías para realizar un análisis económico financiero correcto y completo de una empresa. Comenzaremos el análisis con un breve resumen, para después ver más profundamente ciertos datos que considero relevantes y que se deben tener en cuenta sobre la cuenta de resultados y la estructura de balance.
Mantiene una estructura de balance correcta, con una generación positiva de FM. Buena capitalización, aunque con peso importante de la deuda. En 2019 los resultados empeoran, pese al incremento de ventas en los datos individuales.
Las ratios de liquidez y solvencia son correctos, si bien el índice de crecimiento interno (ICI) es prácticamente nulo. La ICI mide la capacidad para autofinanciarse mediante el beneficio que se retiene (beneficio neto descontando los dividendos distribuidos) y su rentabilidad financiera.
Buenas rentabilidades si bien a nivel de grupo mantiene una rentabilidad económica y financiera superior a la individual, y las acciones cotizadas en el IBEX35 se corresponden con la firma a nivel individual.
En cuanto a la calificación crediticia otorgada por las principales agencias, es la que sigue:
- Moody´s Investors Service, perspectiva negativa y calificación de deuda Baa2, última revisión en mayo de 2020
- Standars & Poor´s, perspectiva estable y calificación de deuda BBB, última revisión en marzo de 2020
El FCF en ambos casos (datos consolidados e individuales) comienza a ser positivo a partir de 2017. Constatando a través de los flujos de efectivo que la social financia sus inversiones en una parte sustancial con desinversiones (en torno al 50%), y las deudas las devuelve con la formalización de nueva deuda.
Evolución económica y de resultados
A la hora de analizar la cuenta de Pérdidas y Ganancias es importante realizarlo de forma separada, ya que a nivel consolidado aplican la NIC 40 por lo que tienen en cuenta el valor razonable de las inversiones inmobiliarias, que hasta 2018 había tenido un efecto muy positivo en los resultados.
La evolución de las ventas individuales hasta 2019 es creciente de forma discontinua, pero el EBITDA se mantiene estable respecto a las ventas (en porcentaje), suponiendo en 2019 el 76% de las mismas.
Si bien pese a tener en 2019 un aumento de las ventas del 27%, debido a un resultado financiero negativo de -21 millones de euros, frente a una ganancia de 119 millones de euros en 2018, el Beneficio Neto se reduce, y el Beneficio Retenido (Bº descontando los dividendos ya distribuidos) es inclusive negativo.
La evolución de los ingresos a nivel consolidado es creciente pero se va desacelerando, y ya en 2019 se reduce. Pese a esto, el EBITDA se mantiene porcentualmente estable respecto a las ventas, manteniendo los niveles de 2017 y 2016 (en torno al 73% s/ventas). Sin embargo, en 2019 el BAII, el BAI, el Beneficio Neto y el Beneficio Retenido reducen significativamente su peso respecto a las ventas comparándolos con los ejercicios anteriores, debido a una disminución en el valor razonable de las inversiones inmobiliarias, que hasta entonces había sido creciente.
“El Grupo, en la consolidación de cuentas y de acuerdo con la NIC 40 (Norma Internacional de Contabilidad), determina periódicamente el Valor Razonable de los elementos que componen la partida Inversiones Inmobiliarias de forma que, al cierre del ejercicio, el Valor Razonable refleja las condiciones de mercado de los elementos de propiedades de inversión a dicha fecha. Dicho valor razonable se determina anualmente, tomando como valores de referencia las valoraciones realizadas por expertos independientes. Las pérdidas o ganancias derivadas de un cambio en el valor razonable de una inversión inmobiliaria se incluirán en el resultado del ejercicio en que surjan.”
Si no se tuviera en cuenta la variación en la valoración de los bienes para obtener el beneficio, ya que dicha variación no se materializa en dinero, el beneficio antes de Impuestos sería inferior, y el BAI se reduciría entre un 80% y un 60% dependiendo del ejercicio.
Estructura de balance
Tanto la firma como el grupo mantienen una estructura de balance similar, dado la actividad económica a la que se dedican. El Activo no Corriente tiene un peso muy grande al igual que el Pasivo no Corriente, es decir, las inversiones de LP están financiadas con deuda a LP, mostrando una correcta disposición de los recursos a LP y CP, como podemos comprobar con el coeficiente básico de financiación, que en ambos casos se mantiene en torno al 100%.
La capitalización a nivel individual y en las cuentas consolidadas es correcta, aunque en las cuentas individuales es inferior a su Pasivo no Corriente, y su deuda financiera mantiene una evolución ligeramente ascendente. Fijándonos en el detalle de cada partida de los flujos de efectivo de financiación de las auditorías, observamos que las devoluciones de deuda se realizan prácticamente con la emisión de nuevas obligaciones y disposición de nueva deuda con entidades de crédito.
La evolución del Fondo de Maniobra es similar en ambos casos, si bien en importe es superior el de los datos individuales. Mantiene una tendencia descendente desde 2016 con un ligero repunte en 2019. En el caso de los datos individuales, el FM es suficiente para atender las Necesidades Operativas de Fondos, aunque no así a nivel consolidado ya que mantiene déficit desde 2017.
Con todos estos datos, y aclarados ciertos conceptos, las conclusiones que cada uno pueda obtener del análisis espero que resulten de utilidad.
El contenido aquí descrito es meramente un análisis económico-financiero elaborado a partir de los datos oficiales de las auditorías publicadas por la propia empresa. En ningún momento se establece una posición de inversión concreta.