Argentina: con los dólar-linked, también se puede perder

En las últimas semanas los bonos dólar-linked han dado mucho que hablar. Tal como se explicó en publicaciones anteriores, los bonos “linked” están denominados en dólares y pagan tanto intereses como capital en pesos al tipo de cambio oficial. Por lo general, el rendimiento que prometen se expresa en dólares, así por ejemplo un título que rinde 1% dólar-linked con una devaluación esperada del 20%, pagará una tasa en pesos de aproximadamente 21%.

Detrás de la fuerte demanda de estos instrumentos se encuentra el hecho de que – como muchos medios han titulado – la devaluación de agosto fue la mayor en los últimos 4 años. Efectivamente, durante este mes el tipo de cambio oficial aumentó un 3%, lo que equivale a una tasa anualizada del 36%.

Sin embargo, la suba de estos títulos ha sido ampliamente mayor a la devaluación del dólar oficial. ¿Y esto qué significa? Significa que el rendimiento del bono medido en dólares (linked) tiene que haber disminuido.Por ejemplo, entre los más negociados en bolsa se destacan los títulos emitidos por la Ciudad de Buenos Aires como el BDC14 que aumentó 4,2% y el BDC19 que lleva ganado 16% en tan solo 30 días.

El problema es que los títulos más cortos, como el BDC14 (que vence en junio de 2014) antes de la suba ya ofrecían un rendimiento muy bajo en dólares, de hecho negativo. Sí, negativo! de aproximadamente 1%, o sea que el rendimiento que promete el bono es del 1% por debajo de la devaluación del peso. ¿Qué sucedió entonces con la suba de agosto? El BDC14 pasó de rendir un 1% a un 2,1% por debajo de la devaluación oficial – previo a la baja del viernes estaba en -4,5% -.

Desde la óptica racional de los mercados, esta disminución en el rendimiento debería implicar un menor riesgo en el título, pero no hemos escuchado nada acerca de una mejora en calificación crediticia de algún título dolar-linked (ni de ningún otro activo en Argentina). Una explicación más palpable puede ser la “sobre-demanda” de estos papeles motorizada por un panorama de incertidumbre donde la única certeza parece ser la suba del tipo de cambio oficial.

No obstante, existen factores que plantean una probabilidad considerable de que observemos bajas en estos activos. En primer lugar, dado que ofrecen un rendimiento en dólares prácticamente nulo, una devaluación menor a la esperada (30% anual) los volveria poco atractivo a los ojos de los inversores. Por otra parte, tal como se mencionó en este blog hace unos días, el fallo negativo en la corte de Nueva York presiona al alza el dólar implícito (o blue) y por lo tanto es de esperar que se exija un rendimiento mayor al resto de los instrumentos – incluido los dólar linked. Además, la operatoria oficial (de ANESES y BCRA) que castigó el precio de los títulos en dólares como el AS13 o RO15, los vuelve al mismo tiempo más interesantes.

En consecuencia, puede ser un buen momento para tomar ganancias en los bonos dolar-linked, y si está pensando en entrar se debe ser selectivo y enfocarse en aquellos que ofrezcan una tasa en dólares al menos positiva.