Avance del FOMC: 19-20 de junio

Alineación con el presidente

Es probable que el FOMC amplíe la Operación Twist, pero con más cédulas hipotecarias (MBS) de organismos oficiales que en el anuncio original de 2011 para evitar obstruir el funcionamiento de los mercados

La inclusión de MBS en una Operación Twist ampliada también será útil porque en esta ronda la Fed tendrá que recurrir más a su conjunto de valores del Tesoro con vencimiento a 3-6 años, que ofrece un impacto menor que las ventas del conjunto de tenencias de valores del Tesoro a corto plazo

Las nuevas compras de activos a gran escala se reservarán para un acontecimiento relevante que provoque inestabilidad financiera, un deterioro repentino de los indicadores económicos o la acción coordinada con otros bancos centrales

Un par de participantes cambiarán la orientación hasta 2016 y revertirán las directrices publicadas anteriormente. No se prevé ningún movimiento sobre la IOR

Qué se puede esperar de la reunión del FOMC de esta semana

El marco principal para la toma de decisiones del FOMC en la próxima reunión de junio será el nivel de progreso de la recuperación económica, como ya explicamos en un informe anterior donde se describían diversos escenarios para el FOMC. Aunque no serán las únicas estadísticas que intervendrán en sus cálculos, el FOMC examinará el ritmo de reducción de la tasa de desempleo y el grado de estancamiento de las inversiones de capital. Con las caídas de los precios del petróleo y la reciente debilidad del empleo, el FOMC considerará que los riesgos para la inflación se desvanecen. Sin embargo, los riesgos para el crecimiento dependen en gran medida de factores políticos, tanto nacionales como internacionales. Toda respuesta a las condiciones tendrá que ser proporcionada. En el momento actual, los datos indican un ritmo de crecimiento del empleo en torno a 150 mil puestos de trabajo en los últimos 12 meses. Teniendo en cuenta los sentimientos del FOMC en septiembre de 2011, es probable que la respuesta proporcional a estos datos conlleve una prórroga de la Operación Twist.

A estos datos se suman, sin embargo, las perspectivas mucho más sombrías de graves dislocaciones financieras como resultado de los problemas de Europa (Egipto, Siria e Irán también forman parte de las perspectivas). Si se produce un acontecimiento adverso relevante, el FOMC activará todos los programas de liquidez diseñados durante la crisis financiera de 2008 además de los swap de divisas con otros bancos centrales. La mayoría de estas demandas de liquidez se asociarán probablemente con la progresiva contracción de garantías que se produce durante una crisis financiera, más que con la contracción de la liquidez interbancaria como sucedió en 2008. En Estados Unidos, el préstamo interbancario ha caído del nivel de 467 mil millones de dólares (mmd) a 116 mmd en abril de 2012.

Con un tanto de anticipación, los mercados interbancarios de Europa ya se están segmentando de forma ineluctable. Por ello, las necesidades de liquidez de la crisis de Europa podrían ser muy distintas de la crisis de Lehman. En este escenario, la Reserva Federal no dudará en llevar a cabo una nueva ronda de compras de activos a gran escala, pero no esperamos que esta decisión se tome en la reunión de junio. También es mejor guardar la activación de este mecanismo para combatir un acontecimiento real. Gran parte de las medidas de la Fed se enfrentan a una limitación natural derivada del hecho de que la rentabilidad de los valores del Tesoro a 10 años está cerca de los mínimos históricos.

Ampliación de la Operación Twist

De acuerdo con las estadísticas del reciente discurso de Yellen, la Reserva Federal podría tener alrededor de 180 mmd depositados en valores del Tesoro con vencimientos entre 3 meses y 3 años y en torno a 550 mmd en tenencias de valores del Tesoro de 3 a 6 años. La Operación Twist es un acuerdo excepcional en el sentido de que una vez que el stock de instrumentos financieros de vencimiento a corto plazo se utilice ya no se puede seguir ampliando el vencimiento de la cartera. Una opción para la Fed podría ser vender todo el stock restante de valores del Tesoro a corto plazo, pero cabe la posibilidad de que la determinación de la cotización en el mercado no sea del gusto de la Fed, y normalmente la Fed mantiene una proporción de la emisión que compra.

La siguiente opción plausible para la Fed es vender sus tenencias de valores del Tesoro de 3 a 4 años. Sin embargo, esto ofrecería una ampliación del vencimiento menor que la venta de valores del Tesoro a corto plazo. Por consiguiente, la Fed decidirá convertir parcialmente los resultados de estas ventas en compras de MBS de organismos oficiales, lo que tendrá el efecto de estimular la inversión residencial de forma más directa y de compensar la menor eficacia de la ampliación del vencimiento. Sería razonable que el FOMC tuviera un objetivo de entre 200 y 300 mmd aproximadamente en las compras ampliadas de la Operación Twist. No prevemos que el FOMC baje el interés sobre los excedentes de reservas, ya que dicha acción trastornaría el funcionamiento de los mercados monetarios.

Cierto declive de los argumentos económicos de los disidentes

Aunque en la anterior reunión del FOMC los argumentos académicos entre palomas y halcones llevaron a que ambas partes suavizaran su mensaje, la tendencia de la próxima reunión se inclina claramente hacia los marcos económicos de las palomas. Dado el retroceso de los precios del petróleo, los responsables de la Reserva Federal alineados en el bando ortodoxo comienzan a poner menos énfasis en sus argumentos basados en la inflación e insinúan una reducción secular del crecimiento potencial de EEUU. Por ejemplo, Bullard comentó recientemente que el principal problema que obstaculiza el efecto de la política monetaria es el hecho de que las familias que están muy endeudadas no responderán a tasas de interés extremadamente bajas. De igual modo, Kocherlakota dio recientemente un discurso en el que explicó el papel de la relación empleo-población y de la tasa de participación en la prolongada recesión de Suecia, e indicó que en EEUU podría desarrollarse una tendencia similar. Dadas las presiones negativas sobre el índice general de precios como consecuencia del descenso de los precios del petróleo, los miembros más moderados del FOMC tendrán mayor margen de maniobra para empezar a experimentar de nuevo con una política monetaria no ortodoxa.

Según los discursos de Dudley, la mayor parte de las recientes presiones sobre los precios pueden atribuirse a las materias primas, el aumento de la demanda de alquiler y las consiguientes subidas de los alquileres y el aumento de los precios de importación de las prendas de vestir. Cabe destacar que Evans argumenta que las rentabilidades de los valores del Tesoro a 10 años dentro del rango de 1.45% a 17% indican claramente bajas expectativas de inflación y"es muy difícil ver qua. se puedan producir presiones inflacionarias por encima de lo normal de forma persistente sin que haya algún incremento paralelo de los costos salariales". Un factor adicional en esta reunión sará la inclusión de Stein y Powell, que respaldarán incondicionalmente la decisión de Bernanke. Este FOMC aumentado hará que el consenso se decante más a favor de Bernanke por vía de un número mayor de miembros, y los halcones quedarán marginados.