“El pasado no puede usarse para predecir el futuro” Nassim Nicholas Taleb
Hace apenas un año dábamos por liquidado el superciclo alcista y poniendo nuestras inversiones a cubierto, ante el inminente cambio de paradigma que nos caía en tromba. Vean si no los titulares de prensa del momento: “¿La peor crisis de Wall Street desde la Gran Depresión? Greenspan, a los inversores: “Busquen Refugio”” artículo de Pablo Pardo publicado por El Mundo el 18.12.2018 https://www.elmundo.es/
Empiezo con esta reflexión para que nos demos cuenta de una vez, que todo lo que leamos sobre lo que va a pasar son conjeturas del autor de turno –moi incluido- que sirven para rellenar informes y para que los asesores financieros tengamos un relato que contar para justificar por qué recomendamos una estrategia de inversión y no otra.
Caída de más del 23% entre octubre y diciembre, volviendo a niveles de septiembre 2017 que nos hicieron pensar que la fiesta había terminado, cuando fue la antesala de un año excelente para los mercados.
Aprovecho para incluir el primer mensaje para el nuevo año, que no deja de ser uno de los mandamientos de los especuladores profesionales “read the chart not the news” (lee el gráfico y no las noticias). Al final mercado manda y la tendencia general es la que hay que seguir, más allá de las decenas de noticias nuevas que aparecen todos los días. Por experiencia propia les puedo decir que es casi imposible abstraerse del entorno y no leer las historietas diarias, yo por leer, leo hasta lo que dice Valverde en las ruedas de prensa y fíjense que el hombre es de un creativo que embota los sentidos.
El asunto fundamental sigue siendo la actuación de los bancos centrales.
En el BCE no se esperan cambios a corto plazo. El legado Draghi va a pervivir por el momento pero la inflación sigue muerta y Madame Lagarde va a sufrir presiones por ahí. Las previsiones del BCE son las siguientes (primer dato crecimiento PIB y segundo dato inflación)
- 2019: 1.2/1.2
- 2020: 1.1/1.1
- 2021: 1.4/1.4
- 2022: 1.4/1.6
Seguimos en la japonización de la economía europea: bajo crecimiento, baja inflación. Fíjense que todos esperamos que algún día cambie, pero la cuestión es que quizá esta sea la tan cacareada “nueva normalidad” y que nunca jamás volvamos a ver crecimientos altos, inflaciones moderadamente altas y tipos normalizados. Lo que va a seguir pidiendo Lagarde es que de una vez por todas, los gobiernos hagan su trabajo, esto es, políticas fiscales expansivas por la vía de la expansión del gastos público y eso va a ser que no. Los del sur no pueden y los del norte no quieren. Conclusión: lo que se espera del BCE son políticas monetarias acomodaticias, mantener los tipos como están y quizá intervenir más por programas de compras. Por aquí no se esperan cambios, aunque algunos analistas creen que la francesa va a querer dejar su propio legado y no descartan una revisión en las políticas monetarias, ante lo cual, esperemos que no acabe como su paisano Trichet, que menudo fregaó dejó el hombre.
En cuanto al FED, algo parecido. Los últimos datos de empleo del mes de noviembre han sido brutalmente alcistas (non farm payrrols de +266.000, muy por encima de la mejor expectativa) y el desempleo está en los niveles más bajos de los últimos cincuenta años con el 3.5%. Por ahí el FED no tiene justificación para volver a bajar tipos. Si hay pleno empleo es muy difícil que se produzca una recesión y no olvidemos que los datos de empleo, tomados mes a mes, son un indicador adelantado muy fiable. Si se produce algún movimiento errático del FED será por las presiones de Mr.Twitter, que estamos en año presidencial y en noviembre 2020 hay elecciones USA (y lo del Impechment no se lo creen ni los demócratas).
En cuanto a las incertidumbres con que nos han bombardeado este año, se van resolviendo. Nadie cree que no vaya a producirse el acuerdo comercial entre los americanos y los chinos, el Brexit ya está encaminado tras la aplastante mayoría de los conservadores y los temores de recesión en Alemania están apagándose con los últimos datos macro en los que tanto los PMI, como el IFO, como el ZEW muestran claros signos de mejora.
Entonces ¿cuál es el riesgo? Coincido plenamente con el FMI. El riesgo es el elevado grado de apalancamiento de las compañías que ante cualquier empeoramiento de la coyuntura económica pueden ser una bomba de relojería. Les dejo un estupendo artículo de Larry Elliot en The Guardian del pasado mes de octubre: "Global economy faces $19tn corporate debt timebomb, warns IMF"
De hecho ya se ha anunciado un incumplimiento de pagos importante en China con una empresa pública además (TEWO). Esta compañía está al borde del default y ha hecho una propuesta de quita a sus bonistas del 64%. Lo último que circula sobre China es que está en los niveles de crecimiento más bajos de los últimos 30 años.
En cuanto a riesgos de mercado, con el MSCI All Word en 15.8x veces PER, cuando en enero estaba en 14x, no parece que estemos en niveles de valoración extremos (pero barato tampoco) y el aviso de la curva de tipos no se ha concretado en recesión (ojo, la curva es un indicador muy adelantado, no cantemos victoria aún). Por otro lado, el consenso de analistas, espera mejora en los beneficios por acción del orden del 10%.
Y con un VIX más que calmado
Razonemos sobre el cuadro económico y financiero que tenemos:
- Recesión descartada a corto plazo
- Riesgos estratégicos solucionados o en camino
- Bancos centrales acomodaticios
- Beneficios empresariales creciendo y con mercado en precio
- Mercado complaciente (Vix)
- Gran riesgo conocido: elevadísima deuda corporativa
Ante este escenario, las casas de inversión de forma generalizada están recomendando bolsas, europeas vs americanas, porque los analistas siguen la historia de siempre, las americanas están “caras” y las europeas “baratas”. Si usted va a comprar un restaurante en su ciudad, el caro que es bonito y está lleno de gente a todas horas, y el barato, que esta mugriento y vacío…lo analistas le dirán que compre el mugriento, porque tiene mejor valoración y por lo tanto mayor margen de mejora…cuidadín con las valoraciones. De la misma forma que hay acciones que son permanentemente baratas y nunca suben (cheap for a reason), puede haber mercados que pase lo mismo. Creo por otra parte que no es el caso, que los dos restaurantes están llenos y funcionan bien, y que el análisis que nos dan de Europa es muy sesgado. Me explico.
Vamos a analizar el comportamiento del DAX a largo plazo. ¿Por qué el DAX? Porque es la bolsa más importante de Europa y además es total return, incluye el dividendo. Lo que veremos es que la tendencia a largo plazo es alcista sin discusión, que está muy cerca de sus máximos históricos y que, en general, lo hace peor que el SP 500 (indicador Mansfield, en amarillo cuando lo hace mejor como en 2005-2011 y en azul cuando va por debajo del SP).
En cuanto a la renta fija, se recomienda sobre todo crédito corporativo de calidad (las tires son una castaña pero es papel que no dará problemas si viene el susto de los impagos) y hay cierto consenso también en crédito emergente en divisa local (bonos de un banco tailandés emitidos en baths por ejemplo)
S&P 500. Bolsas americanas en máximos históricos. Poco más se puede decir. Si no pierde los 3.000 ni se lo piense.
Pero ya saben que no puedo acabar sin un “in the other hand”. En cuanto al “chivato” de las crisis, al oro, ha tenido un muy buen año; lleva una revalorización de más de un 14% en lo que va de año con un crecimiento acelerado del volumen (está entrando dinero) y ha reflejado en su cotización muy bien el nerviosismo de los mercados. Y ojo, el gráfico muestra que quizá, solo está haciendo un parón para seguir subiendo.
Seguimos sin grandes cambios: renta fija complicada de gestionar con búsqueda de rentabilidad vía precio y no vía cupón y bolsas en las que se esperan correcciones que apenas llegan dada el contexto de tipos bajos que están y seguirán estando.
Desearles un feliz 2020 y que los Reyes les traigan, además de salud, mucho dinero a sus carteras (el amor ya se lo currarán ustedes solitos).