Los integrantes del FOMC intentan apaciguar a los mercados

Los integrantes del FOMC hablan para calmar la reacción exagerada de los mercados

Repuntan la rentabilidad de los bonos del Tesoro y las tasas hipotecarias mientras la renta variable retrocede tras el comunicado y la conferencia de prensa del 19

La política de la Fed sigue en línea con nuestras expectativas, aunque la trayectoria definitiva dependerá del ritmo de la recuperación económica y de las perspectivas de inflación

El comunicado publicado tras la reunión más reciente del FOMC, así como la conferencia de prensa de su Presidente, tuvieron por objeto arrojar más luz sobre la política del mercado, pero las reacciones de los mercados fueron bastante drásticas y, en gran medida, opuestas a las intenciones de la Fed. La conferencia de prensa de Bernanke pretendió reforzar la transparencia de las comunicaciones del organismo supervisor de la banca estadounidense, aportando un poco más de claridad acerca de la disminución y, eventualmente, final de la tercera ronda de flexibilización cuantitativa (QE3). Uno de los principales objetivos de esta altamente flexible política monetaria ha sido mantener a la baja la presión sobre las tasas de interés a largo plazo. Sin embargo, los comentarios de Bernanke sobre una disminución de compra de activos hacia finales de 2013 parecieron enloquecer a los mercados. También los comentarios adicionales del comunicado dado a conocer tras la reunión del FOMC contribuyeron a esta inesperada reacción de los mercados, como por ejemplo opiniones de que los riesgos de retroceso de la economía y del mercado laboral disminuyeron desde el principio de la QE3, la introducción de un nuevo umbral de desempleo del 7% para dar por terminada la QE3, y mejora de las expectativas de alcanzar el umbral de desempleo de 6.5% para que el primer aumento de la tasa de interés se produzca en 2014 (previamente se esperaba hacia 2015). En general, el resultado fue que la rentabilidad de los bonos del Tesoro a 10 años pasó de 2.2% a 2.6% en menos de una semana, en tanto que las tasas hipotecarias subieron y los mercados de renta variable retrocedieron a los niveles más bajos del mes. Consideramos que todo esto ha sido una reacción excesiva a las previsiones de continuidad de los estímulos de la Fed.

Desde el comunicado, muchos integrantes del FOMC se han acercado a los micrófonos para abordar esta asombrosa discrepancia entre las repercusiones que esperaba la Fed y las reacciones reales de los mercados. Es evidente que Bernanke y sus colegas del FOMC quedaron atrapados en un bucle, calificando la mayoría de ellos como “reacción excesiva” la respuesta de los mercados, haciendo hincapié en que la QE3 sigue dependiendo en gran medida de los datos, y que continuará a plena marcha si los indicadores económicos son decepcionantes. El principal hincapié de la muestra más reciente fue destacar la diferencia entre la QE y las directrices en materia de fondos federales, como método de consolidar la rentabilidad a largo plazo, promoviendo así un proceso de normalización ordenado y lento de la curva de rentabilidad. Esto implica entender plenamente que reducir las compras de la QE3 sigue suponiendo una continuación de la política monetaria flexible y del crecimiento del balance, lo cual no debería confundirse con un ajuste de la política monetaria (aumento de las tasas de los fondos federales), que se espera que llegará más tarde, en 2015-2016. Aunque tanto la QE3 como la tasa de fondos federales próximo a cero tienen por objeto promover una recuperación más sólida, la primera está más orientada hacia el incremento de la actividad y mejora de la confianza a corto plazo y, por tanto, está sujeta a criterios diferentes. Otra muestra ha sido la falta de preocupación por la baja inflación y la coincidencia de que, en su mayor parte, las presiones bajistas sobre los precios se deben a efectos transitorios.

Aunque al parecer los mercados se sorprendieron por el calendario de reducción del actual ritmo de compras de activos expuesto por el Presidente, los detalles demostraron coincidir con nuestro escenario base. Mantenemos nuestras previsiones de que el FOMC comenzará a reducir las compras de activos a finales del 3T13, para dar finalmente por concluido el programa en el 1S14, siempre y cuando la actividad económica siga mejorando a un ritmo continuo. Además, creemos que la Fed tiene prevista la primera subida de tasas de fondos federales el 3T15, antes de continuar con la estrategia de salida de las compras de activos, el 2T16. Sin embargo, no se trata de planes inamovibles, y la Fed tiene mucho margen para desviarse de este calendario tentativo.

Dos rutas alternativas para la rentabilidad de los bonos del Tesoro a 10 años

Como consecuencia del reciente repunte de la rentabilidad de los bonos del Tesoro a 10 años como reacción a la posible, aunque todavía poco clara, subida anticipada de las tasas de los fondos federales, presentamos dos escenarios de distintas rutas de la política monetaria como consecuencia de cambios imprevistos en el entorno económico.

Salida forzosa anticipada como consecuencia de una alta inflación: aunque últimamente la preocupación por la inflación ha sido dejada de lado, algunos halcones del FOMC siguen insistiendo en los costos de la QE3. En la improbable posibilidad de que las presiones inflacionarias repunten rápidamente, podríamos ver un adelanto de la disminución de las compras de activos, con lo que la QE3 finalizaría hacia diciembre de 2013. Con el repunte de la actividad económica que implica este escenario, creemos que la Fed podría adelantar la primera subida de tasas de interés al 2T14 y, a continuación, acabar gradualmente con las compras de activos hasta el 4T14. Considerando las inexistentes presiones sobre los precios, consideramos que este escenario tiene pocas probabilidades de ocurrir.

Salida tardía impuesta por la lentitud del crecimiento: la imprevista revisión a la baja del PIB real del 1T13 podría disparar la preocupación por una recuperación más lenta de la prevista. Si continúa este insuficiente ritmo de crecimiento y las presiones inflacionarias se mantienen controladas, sería posible que la Fed prorrogara cualquier decisión con respecto a la QE3 y a la primera subida de tasas. En tal caso, las compras de activos se mantendrían a sus actuales niveles de 85 mil millones de dólares mensuales durante 2014, disminuyendo mínimamente en 2015 y 2016, y terminándose el 4T16. Además, este escenario favorecería que las tasas de fondos federales no aumenten al menos hasta 2017. Del mismo modo, no consideramos que este escenario alternativo tenga muchas probabilidades de producirse.

Conclusiones: la Fed espera calmar la reacción exagerada de los mercados

En los últimos días, ha quedado claro que las reacciones de los mercados al comunicado del FOMC y a la conferencia de prensa de su Presidente no fueron las que la Fed esperaba. La reacción —que todavía prosigue— del mercado de deuda pública ha dejado claro que la política de la Fed no es inamovible y que puede reaccionar con rapidez a cambios imprevistos en la actividad económica. Mantenemos nuestras previsiones de que la disminución de las compras de la QE3 comenzará a finales del 3T13, y que la política de la institución estará atenta a los datos y contingencias con unas comunicaciones claras y transparencia. Considerando esta “reacción exagerada”, prevemos un cierto ajuste de los mercados para las próximas semanas. Con muy pocos informes de actividad económica pendientes de publicar antes de la próxima reunión del FOMC, hay pocas probabilidades de que cambie la actitud o el comunicado de la reunión de julio del FOMC. Tampoco prevemos que las minutas de esta última reunión conlleven un drástico incremento de las tasas de interés a largo plazo.