- La devaluación del yuan de China marca el final de la política de "alargar y disimular"
- Probablemente el dólar estadounidense se debilite ante el aumento del coste de capital a lo largo del año
- El plan de Beijing es apoyar a la economía hasta que la nueva Ruta de la Seda se ponga en línea
- La explosión del valor de riesgo (VaR) conducirá a un escenario de risk-off. Menos transparencia, menos crecimiento, un riesgo de deflación y la falta de entendimiento se suman a un menor posicionamiento y al riesgo de romper los niveles de soporte en renta variable (el soporte de los futuros del DAX se sitúa en los 10.668 puntos, mi nivel de entrada para vender).
- El dólar estadounidense (USD) debería debilitarse. Veo de nuevo la zona de 1,14/1,1500 frente al euro antes de que vuelva a probar niveles de 1,1000, pero después creo que subirá de cara a finales de año (el objetivo se sitúa en zonas de 1,1900, como se puede ver en el gráfico de más abajo). La medida llevada a cabo por China está poniendo en marcha acontecimientos que cambiarán el consenso sobre el exceso de reciclado de capital de Asia al mercado de bonos de Estados Unidos y probablemente una reducción significativa en las reservas de divisas de China de 3,6 trillones de dólares. En términos simples, EE.UU. obtendrá menos ayuda para financiar sus déficits de Asia y el precio pagado por éste estará en continuo aumento en el coste de capital (que ya se puede ver en los diferenciales de los rendimientos de los bonos). A ello, hay que añadir que la fuerza del USD se correlaciona inversamente con el ciclo de las tasas (un mayor coste del capital hace que el dólar sea más débil, ya que el precio del dinero sube y el precio del dólar tiene que ajustarse hacia abajo para una moneda de reserva).
- Las materias primas o los activos realmente tangibles pasan a ser más atractivos. Con China abriéndose al mundo, el Banco Nacional de Suiza sin dar soporte al suelo del franco suizo (CHF); con la Reserva Federal y el Banco de Inglaterra dejando la relajación cuantitativa detrás; y menos de reciclaje, harán que veamos un pico en el dólar estadounidense y el proceso de crecimiento cero, tipos de interés en cero y cero esperanza dejará a todos los activos "de papel" con un retorno esperado de ... cero. Por tanto, las valoraciones más atractivas son para activos como el oro o la plata (que se mantiene como mi favorita). Los inversores chinos se están decantando por el oro (como se puede ver en el gráfico de más abajo) ya que se alejan del sector inmobiliario, las acciones y los depósitos bancarios estatales detrás de la única moneda que no esté controlada por un banco central: el oro.
Conclusiones de inversión:
Fuente: Bloomberg
Fuente: Bloomberg
"Los acontecimientos venideros proyectan su sombra delante de ellos" (山雨欲来风满楼) -Proverbio chino
El estado de confusión con respecto a China es asombroso. Pocas veces he visto tanta gente inteligente tan confusa al mismo tiempo. China, parece seguir siendo especialmente un enigma para los analistas y estrategas anglosajones que se habían criado con los bancos centrales y los políticos que querían "alargar y disimular" a cualquier precio. Supongo que mi conclusión es que China dejó de fingir con la devaluación del yuan de esta semana yuan.
Las señales estaban ahí
Estoy un poco decepcionado conmigo mismo, ya que en mi último viaje a China a principios de julio me traje a casa los tres puntos más importantes que deberían haberme dado algunas señales de esta devaluación. El primero de ellos (y el más sorprendente), el ritmo real de la liberalización que se estaba produciendo en China fue más rápido de lo que hubieran podido pensar incluso los responsables políticos y los reguladores.
El segundo punto se basaba en que la internacionalización del yuan (CNY) fue un gran tema de conversación y algo de lo que constantemente discutía... lo que me llevó a pensar directamente en la tercera observación: ¡todos los jugadores del mercado de divisas en China estaban largos en yuan!
Si, he sido muy tonto, pero el punto más importante es que la devaluación de China no debería haber sido una sorpresa total; en cambio, se produjo en un contexto específico. Este es un paso importante, un paso valiente, pero que encaja perfectamente el plan de apoyo a la economía china a su paso por el "puente" para el proyecto de la Ruta de la Seda (que debería entrar en funcionamiento en 2016/17).
El catalizador se mantiene como la internacionalización del yuan (CNY), lo que significa estar incluido en los Special Drawing Rights del Fondo Monetario Internacional (que de nuevo viene con la demanda de un precio de la divisa china basada más en el mercado).
Que China haya superado en tiempo este movimiento directamente por delante de la potencial subida de los tipos de interés de la Fed en septiembre (hay que destacar que el vicepresidente Dudley aseguró esta mañana que "...no es inapropiado para el yuan adaptarse a la economía") es una clara indicación de que no frenará a la Fed.
También está el hecho de que este movimiento propiciado por Beijing ocurrió justo antes de la visita de Estado del presidente de China, Xi Jinping, a EE.UU. en septiembre...
Si, China tiene un plan. Podemos no estar de acuerdo, pero tienen un plan. ¿Cuál es el plan de Grecia, Europa, América Latina o incluso EE.UU.?
¡Muéstrenme el dinero!
Ahora, antes de ser tomado por un Sinophile total, permítanme subrayar que tener un plan no es necesariamente lo mismo que "cumplirlo". Pero si esta devaluación es seguida por una mayor integración y un mejor acceso a los mercados financieros chinos, tendrá un peso neto positivo en el tiempo.
La devaluación tendrá también un impacto neto positivo en el crecimiento chino, pero para ser honestos, creo que el cóctel de tasas bajas, unos precios de las materias primas así como de la energía más bajos ofrecerán más estímulo para una expansión futura que los cambios que se harán en el mercado de divisas.
Como cuestión de hecho, el consumo de electricidad aumentará ligeramente ... esto indica que lo peor ha pasado, o que el menor coste de entrada está funcionando.
Consumo de electricidad en China (interanual)
liderando en tres meses frente al PIM MNI de China (rezagado):
¿Es China una burbuja o no?
Con mucha gente con la que he hablado en las últimas 24 horas ve a China como una "implosión". Hmm... quizá ver algunos datos nos venga bien.
(Lo sé, lo sé, los hechos son aburridos, pero esperen...)
De acuerdo con el informe de McKinsey, la deuda total de China frente al PIB es del 282%.
Este dato es demasiado alto, pero también es relativamente el mismo que los niveles observados en otras naciones principales:
(Si por algún casual os lo estabais preguntando, la deuda en Japón es del 517% del ratio del PIB, y en España del 401%).
Para mí, esta es la clave. Hay demasiado énfasis en el movimiento del 3% en el yuan frente a otras implicaciones macroeconómicas más grandes. El crecimiento nominal del PIB de China hace crecer más fácilmente el precio de la deuda y el ahorro interno bruto del país - 49,9% del PIB - lo que proporciona una fuente profunda y estable de financiación para las autoridades chinas.
El informe de McKinsey tiene razón al señalar que la "velocidad de crecimiento de la deuda es preocupante", pero aquí también tenemos que abordar el hecho de que China es mayor de edad, y se encuentra en un punto diferente en su ciclo socio- económico en comparación con los mercados desarrollados.
Esto significa esencialmente "inversiones antes de retornos" y la buena noticia es que a partir de 2008 a 2010, China acababa de gastar más dinero. Ahora, sin embargo, estamos ante la apertura de sus mercados.
Se necesita perspectiva...
Por último, el movimiento (al menos hasta ahora) hay que ponerlo en perspectiva: el CNY es un 14% más fuerte de lo que era hace un año, el dólar se ha levantado contra todas las monedas, y los volúmenes de exportación se han reducido. Lo más importante, dos competidores principales de China - Corea y Japón - han devaluado sus divisas un 15% y 40%, respectivamente, en los últimos dos años.
Bloomberg estima que una devaluación del 10% en la divisa significará un 10% de crecimiento en exportaciones. El punto negativo aquí es el riesgo de fuga de capitales, pero de nuevo, Bloomberg estima que por cada movimiento del 1% en el CNY, se irán 40.000 mil millones de dólares, por lo que serán 400 mil millones para una devaluación del 10%. Es un riesgo, pero es uno que China -con sys 3,4 trillones de dólares de reserva- puede afrontar.
Pero por ahora esto no son más que palabras. La prueba real es cómo reacciona el mercado durante las próximas dos o tres semanas y, para supervisar este escenario, mi querido colega Mads Koefoed ha creado un índice/instrumento que utiliza el cierre del lunes como el índice - 100 (antes de la primera devaluación).
Esta es la puntuación por ahora:
Fuente: Saxo Bank
También podemos mirarlo de forma ordenada según rendimiento desde la devaluación:
Fuente: Saxo Bank
De hecho, creo que el proverbio chino tiene razón: los acontecimientos venideros proyectan su sombra delante de ellos. No obstante, debemos preguntarnos si otro proverbio chino es aún más apropiado: "un hombre sabio no debe estar al lado de una pared peligrosa"...
Sólo el tiempo lo dirá...
Por último, un gráfico de Bloomberg hecho tras el discurso del vicegobernador de la Fed, Stanley Fischer, me llamó la atención. En el mundo en el que todo es "un precio a la imperfección" económicamente, es interesante ver cómo conduce el crecimiento del empleo y se correlaciona altamente (> 70%) con la inflación (mucho más que el crecimiento del PIB).
¿Estamos a punto de tener una sorpresa de inflación, o al menos una revaloración de la inflación futura?
Fuente: Bloomberg
La Fed subirá los tipos de interés en septiembre. Esta sigue siendo mi opinión, pero también mantengo que con el repunte de las tasas de la Fed comenzará un nuevo ciclo de mercado con un dólar más bajo, las tasas más altas y un repunte en las materias primas.
Por tanto, en última instancia, la Fed sigue siendo el catalizador.