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La inflación sigue desacelerándose, pero no lo suficiente

Publicado 19.06.2024, 09:38

La inflación subyacente y media siguen bajando. Esto no es realmente una sorpresa; desde principios de 2023 el rumbo claro ha sido hacia un descenso de la inflación más baja. El debate no ha girado en torno a si la inflación iba a subir o bajar. El debate ha sido sobre si la tendencia a la baja iba a converger en el 2% como el objetivo de la Fed o se quedaría por debajo de ese nivel. Durante al menos ese tiempo, mi postura ha sido que la inflación media se establecería en "la parte alta de los 3s/baja de los 4s". Hasta la fecha, nada ha cambiado esta opinión.

A nadie se le escapa que la inflación ha bajado mucho más despacio de lo que ha subido. Cuando se produjo el repunte inicial, los partidarios de lo "transitorio" esperaban que la inflación cayera al menos tan rápido como había subido, e incluso muchos de los que entendían correctamente que la dinámica subyacente no era un accidente del destino, sino el resultado de una política terrible, pensaban que el viaje de vuelta duraría aproximadamente lo mismo que el de ida. Pero no ha sido así.

La disminución de la inflación ha sido más reticente que el impulso alcista. Esto se debe en parte a que, como el movimiento inicial de los precios no fue transitorio, desencadenó un bucle de retroalimentación: así que los salarios subieron para reflejar las presiones que sentían los trabajadores, y eso retroalimentó la inflación.

En el caso del IPC medio, la fuerte aceleración se inició en agosto de 2021 con un 2,4% y se prolongó 18 meses hasta alcanzar el 7,1% en febrero de 2023. En los 15 meses transcurridos desde entonces, la mediana sólo ha descendido hasta el 4,3%, y este ritmo de mejora parece estar aplanándose en lugar de acelerarse.

En cuanto al IPC subyacente, la diferencia ha sido más notable. El salto del 1,6% interanual al 6,5% interanual se produjo en 12 meses, de marzo de 2021 a marzo de 2022. Desde los máximos reales del 6,6% registrados en septiembre de 2022, hemos tenido 20 meses de descenso de la inflación, y la subyacente sólo ha vuelto al 3,4%.

La visión optimista es que hemos tenido más meses de desaceleración de la inflación que de aceleración. La visión más realista, especialmente teniendo en cuenta que el IPC medio no había estado por encima del 3,33% desde28 años antes del COVID (y el subyacente no por encima del 3,1%) es que la inflación está convergiendo hacia la media... pero a una media diferente. Esto es lo que he argumentado (durante mucho tiempo) que estaba ocurriendo: la perturbación del equilibrio anterior desplazó toda la distribución a un nuevo equilibrio ("parte alta de los 3s, baja de los 4s"). Ahora tenemos datos que parecen corroborar esta idea.

Una característica importante de una serie con reversión a la media es que la cantidad de "presión" de reversión a la media está relacionada con la distancia del punto actual respecto a la media. Es decir, cuando la inflación está lejos de la media, tiende a revertir más rápidamente el rumbo y cuando está más cerca de la media, la presión para converger es menor. La forma general de una serie que revierte el rumbo hacia la media es:



En esta ecuación, la variable económica está representada por la serie temporal S, la media a largo plazo es μ, y el coeficiente de reversión a la media es k.2 Como también hay ruido aleatorio, y como muchas series económicas no suelen sufrir grandes perturbaciones de forma regular, no es algo trivial distinguir la media a largo plazo y el coeficiente de reversión del ruido.

Pero la cuestión es que esas series, cuando se ven fuertemente perturbadas, al principio rebotan rápidamente, pero luego ralentizan gradualmente ese rebote hasta acercarse a la media. Eso es lo que ocurre aquí. El siguiente gráfico muestra el IPC subyacente y el IPC medio, pero desde el punto de la sacudida hasta los nuevos máximos he añadido "líneas de reversión a la media" en las que se considera que la media a largo plazo del IPC medio es del 4% y la del IPC subyacente del 3,5%, y que el coeficiente de reversión a la media es de 0,12 en cada caso.3

Median CPI vs. Core CPI

Hay muchas combinaciones diferentes que pueden producir dinámicas plausibles, y no pretendo afirmar que éstos sean los parámetros correctos. Simplemente intento ilustrar que el comportamiento reciente parece el de una serie que está revirtiendo a nuevas medias más altas.

(Por si sirve de algo, si quieren ver por qué la mayoría de los economistas pensaban el año pasado que reconquistaríamos el objetivo de inflación a finales de 2023/principios de 2024, usen el 2% para μ. En ese caso, la inflación empieza a bajar mucho más abruptamente de lo que realmente vimos, y no se aplana hasta niveles más bajos de inflación).

¿Por qué disminuye el ritmo de mejora? Se ralentiza porque las mejoras más fáciles ya se han producido. Por ejemplo, la inflación subyacente de bienes ha descendido de más del 12% al -1,7% interanual. Ésta es una gran noticia, pero el primer 14% de desinflación es sin duda el más fácil.

Otras partes del IPC, como la vivienda y el "superíndice", bajan más lentamente (vivienda) o no bajan en absoluto (superíndice, que se encuentran el mismo nivel que alcanzó en marzo de 2022). Desde el punto de vista convencional, esto es "una mejora que está esperando a producirse". Pero si la inflación general subyacente/media está convergiendo hacia una media más elevada, entonces estas mejoras se verán compensadas en su mayor parte por un aumento de la inflación subyacente de bienes del -1,7% al, digamos, 0%.

El camino se complica a partir de aquí, ¡y eso es lo que nos dice la desaceleración!



  1. He suprimido la simbología de aspecto complicado —e irrelevante para este debate— del término ruido para no perturbar demasiado a los lectores.
  2. Vale la pena señalar, ya que he utilizado la analogía del "muelle" para explicar el comportamiento de la velocidad del dinero, que la parte de "presión" de esta ecuación es idéntica a la física de un muelle donde F=-kx y x es el desplazamiento.
  3. En realidad, también he eliminado la recursividad, es decir, la línea de puntos no se basa en la S más reciente, sino en la S de partida y, a continuación, en la S calculada. Sería como resultaría nuestra previsión inspirada en la reversión a la media, desde el punto inicial.

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