La semana pasada en la nota “Argentina: bonos en dólares y el default” de Carta Financiera se explicaba que la curva de bonos argentinos había vuelto a la normalidad. Esto es, los bonos con menor duración ofrecen menos rendimiento que aquellos con mayor duración.
Esto implica que el mercado percibe que la probabilidad de un default en el corto plazo se ha reducido. Aun así, no significa que Argentina sea ahora un país seguro en materia de inversión, ya que el riesgo país se mantiene muy por encima del que presentan nuestros países vecinos, y por lo tanto la tasa que debemos pagar para endeudarnos es también mucho mayor. En este escenario, creo que se presenta una oportunidad en los bonos de largo plazo, en comparación con los de corto plazo. ¿Por qué?
En primer lugar, veamos los vencimientos de deuda de Argentina para los próximos años en el siguiente gráfico:
Fuente: Mecon
Esta claro que los vencimientos más importantes se dan en el corto plazo: el 25% de los pagos de deuda en moneda extranjera están concentrados entre 2015 y 2017, y equivale a más del 80% de las reservas del BCRA (sin contar los vencimientos de la deuda sub-soberana ni corporativa).
En segundo lugar, podemos mencionar un factor más “técnico”. Supongamos que llegados los vencimientos, Argentina puede pagar sin problemas sus pasivos de corto plazo. En este escenario, el riesgo país sería mucho menor que el actual, y por lo tanto el rendimiento de toda la curva de bonos argentinos caería notablemente. Dicho esto, el inversor que cobre los dólares en 2015 (RO15) o 2017 (AA17), se encontrará con un abanico de inversiones menos atractivas que las que encuentra hoy. A este problema se lo conoce en la literatura de renta fija como “riesgo de reinversión”. Los bonos más largos, por ejemplo el Bonar 24 o los bonos Discout o Pares, enfrentan menor riesgo de reinversión ya que su vencimiento se encuentra más alejado.
Finalmente, veamos otro factor técnico: la duración de los bonos o duration. La duración hace referencia al plazo del bono, ajustado por los pagos de interés y de capital previo al vencimiento. Los bonos con mayor duración son más sensibles a los cambios de la tasa de descuento del bono (y por lo tanto a los cambios en el riesgo país). Por lo tanto, si próximos al vencimiento de los bonos cortos, Argentina estuviese en condiciones de afrontar sus pagos, el riesgo país caería (y concecuentemente la tasa de descuento), siendo los bonos más largos los más beneficiados.
En resumen, creo que los bonos argentinos más largos presentan mejores perspectivas y mayor recorrido de suba que los bonos cortos. Les dejo una tabla para comparar “el costo” en pesos de cada dólar a cobrar según el bono en que se invierta. Si bien el costo en pesos disminuye con el vencimiento del bono, vale aclarar que el total de los dólares se termina de cobrar el año del mismo vencimiento.