La semana pasada conocimos que la Índice de precios al consumo subió un 0,47% en enero, muy por encima de las expectativas. Excluidos los alimentos y la energía, las cifras no fueron mucho mejores, con un avance del 0,45%. Fue una decepción, una que nos era familiar.
En los últimos años, el mes de enero ha traído a menudo más subidas de lo previsto. A la vista de estos nuevos datos, ¿hasta qué punto debería preocuparnos la inflación de cara a este año?
Mantengamos la calma.
Es un mes de datos. Como dijo la semana pasada el presidente de la Fed, Jerome Powell, la Fed no reacciona de forma exagerada ante unos meses de buenos datos ni ante unos meses de malos datos. Nosotros tampoco deberíamos. El IPC de enero no fue bueno y frenó el avance hacia el objetivo de la Fed. Aun así, es poco probable que sea el inicio de una reaceleración de la inflación.
El año pasado, vimos que las firmes cifras del primer trimestre se convirtieron en cifras mediocres en verano. Como consecuencia, el año siguió avanzando: el IPC subyacente alcanzó el 3,2% en diciembre de 2024 frente al 3,9% de diciembre de 2023, a pesar de su candente comienzo. Y no sólo el año pasado; el IPC de enero ha sido fuente de repetidas sorpresas al alza. Este año, es demasiado pronto para descartar la desinflación o los recortes de tipos de la Fed en 2025.
La sorpresa del IPC de este año podría no ser tan preocupante como la del año pasado.
Por ejemplo, los servicios básicos, excluida la vivienda, conocidos como "superbásicos", registraron una subida similar en enero y el año pasado, pero menos generalizada este año. Los servicios de transporte (en naranja, encabezados por los seguros de automóviles y las tasas aéreas) y los servicios recreativos (en morado, encabezados por los servicios de suscripción y los eventos), aproximadamente un tercio de la categoría "superbásicos", representaron casi el 80% del aumento en enero. El año pasado, el aumento se repartió más uniformemente entre las categorías principales.
Fuente: Oficina de Estadísticas Laborales vía Bloomberg.
Las subidas concretas son menos preocupantes, ya que es más probable que se deban a factores especiales o a simple ruido. Por el contrario, la subida generalizada podría indicar una causa generalizada, como un mercado laboral demasiado fuerte o un exceso de demanda.
Ésa no es la señal actual. En general, el IPC de enero parece ruido, un reequilibrio incompleto en mercados perturbados por la pandemia, como el de los seguros de automóviles, y algunos efectos de revalorización de principios de año.
La inflación del IPC —la medida favorita de la Fed— será probablemente más moderada en enero, del 0,25%, ya que algunos de los precios que toma del IPP, como los precios de los hospitales, fueron bajos. Esto no invalida el IPC, pero ofrece otra perspectiva de la inflación.
Cierta preocupación.
Aunque enero de 2025 es sólo un mes, no ha sido la única decepción de los últimos meses. El IPC subyacente ha sido del 0,3% o superior en los últimos seis meses, excepto en diciembre. Existe cierta preocupación en torno a si la desinflación podría estancarse mientras la inflación sigue siendo elevada.
Es improbable que el sorprendente estado de las cosas en enero sea sólo un artefacto estadístico que se desvanecerá a medida que avance el año. Enero es una época habitual para subir los precios, como se observa en los datos del IPC desestacionalizado.
El ajuste estacional pretende eliminar el patrón regular del calendario para que las variaciones mensuales sean comparables. No afecta a la variación del conjunto del año. Algunos han argumentado que ese ajuste ha sido insuficiente después de la pandemia, y que los datos desestacionalizados de enero siguen siendo sistemáticamente más altos y los de otros meses, en términos netos, más bajos, un problema conocido como estacionalidad residual.
Las pruebas formales de estacionalidad residual son sensibles a las especificaciones exactas, y las categorías de gasto que muestran fortaleza en enero han variado. Aun así, la experiencia de los últimos años demuestra que es mejor no reaccionar de forma exagerada a los datos candentes de principios de año o a la frialdad de los últimos meses del año.
Sin embargo, incluso antes del ajuste estacional, los últimos datos son desconcertantes. A diferencia de los dos eneros anteriores, el IPC subyacente desestacionalizado de 2025 no siguió bajando al ritmo anterior a la pandemia.
Es probable que haya factores idiosincrásicos, pero esto es coherente con una desinflación estancada. El objetivo del 2% de la Fed es comparable al 2,3% a 2,4% del IPC. El IPC subyacente está ahora en el 3,3%, lo que sigue siendo una diferencia notable. Una inflación equivalente a la del año pasado no basta para alcanzar el objetivo. En este sentido, 2025 no ha empezado con buen pie, pero, de nuevo, es un mes.
Un riesgo.
Lo más preocupante es que el IPC de enero subraya los riesgos de inflación derivados de políticas económicas como los aranceles.
Parece que muchas empresas siguen teniendo mayor poder de fijación de precios que antes de la pandemia, lo que les permite repercutir los mayores costes a los consumidores y mantener los márgenes de beneficio. En un entorno así, los nuevos choques de costes derivados de las políticas de la administración, como los aranceles sobre los bienes importados, podrían provocar incluso más inflación que una política comparable promulgada en un entorno de baja inflación.
El choque de costes podría ser considerable. Menos de un mes después del inicio de la Administración Trump, está tomando forma una política arancelaria de amplio alcance. Ya está en vigor un arancel adicional del 10% sobre todos los bienes importados de China, se promulgó un arancel del 25% sobre México y Canadá, que se suspendió hasta el 1 de marzo, está previsto que el 12 de marzo comience un arancel del 25% sobre todas las importaciones de acero y aluminio, y el 1 de abril debe presentarse un estudio oficial de aranceles recíprocos, en el que Estados Unidos iguala los aranceles que se le imponen.
El presidente Trump ha amenazado con imponer otros aranceles, entre ellos a la Unión Europea, los vehículos de motor y los productos farmacéuticos. No se sabe con certeza cuál será el conjunto real de aranceles ni cuánto durarán, pero el volumen potencial es considerable.
Quién "paga" el coste de los aranceles depende del poder de fijación de precios. Una amplia gama de estudios sobre los aranceles durante la primera Administración Trump en 2018-19 encontró que los importadores estadounidenses incurrieron inicialmente en el costo total de los aranceles con poca reducción compensatoria en el precio de los exportadores extranjeros (Amiti et al, 2019; Fajgelbaum, et al, 2020).
El grado en que los importadores estadounidenses repercutieron el coste del arancel en los precios al consumo de Estados Unidos, en contraposición a la reducción de los márgenes de beneficio u otros ajustes, varió. El precio de consumo de las lavadoras (Flaaen et al., 2020) y de los paneles solares instalados (Houde y Wang, 2024) aumentó incluso más que el arancel, mientras que otros bienes de consumo (Cavallo et al., 2021) apenas registraron incrementos de precio. Las empresas con más poder de fijación de precios pueden repercutir el coste.
A diferencia de la primera guerra comercial de Trump, cuando la inflación general llevaba años por debajo del objetivo de la Fed, la inflación se ha situado por encima del objetivo. Las empresas tienen poder de fijación de precios. El aumento potencialmente grande de los aranceles este año en un entorno de inflación aún elevada es probable que conduzca a aumentos aún mayores en los precios al consumidor que en la ronda anterior de aranceles antes de la pandemia.
Hay indicios de que la gente espera que los aranceles impulsen la inflación este año. A principios de febrero, la mediana de las expectativas de inflación a un año vista se disparó al 4,3% frente al 3,3% de enero, el mayor aumento en un mes de la última década.
La encuesta de Michigan atribuyó en gran medida esta subida a la posibilidad de aranceles. Mostró que las estimaciones diarias de expectativas de inflación a un año vista aumentaron tras dos anuncios clave de Trump sobre la imposición de aranceles.
Además, un tercio de los encuestados mencionó espontáneamente los aranceles en la entrevista, frente a los menos del 2% que lo hicieron antes de las elecciones. Dada la reciente experiencia con una mayor inflación, los consumidores están preparados para que los aranceles sean inflacionistas. Las expectativas podrían autocumplirse y podrían disuadir a la Fed de "mirar más allá" de la inflación provocada por los aranceles.
Para terminar.
La subida adicional del IPC de enero en sí no es especialmente preocupante en cuanto a la trayectoria de la inflación este año. Los factores idiosincrásicos y los ajustes desiguales pero continuos de la crisis de la pandemia parecen ser los impulsores clave, y enero probablemente mostrará avances en la inflación PCE. El camino de vuelta al objetivo de la Fed sigue en marcha, aunque lentamente.
La mayor preocupación que refuerza el candente IPC de enero es la inflación que podría provocar nuevos choques de costes como los aranceles. La inflación sigue siendo elevada, y las empresas han adquirido experiencia subiendo los precios para cubrir costes estos últimos años.
En este contexto, son mayores los riesgos de que las políticas económicas como los aranceles, que elevan los costes empresariales, se trasladen íntegramente a los consumidores mediante subidas de precios.