La lectura de las actas de la reunión de diciembre del FOMC dio por terminadas las alegrías que había traído el rally de navidad a los bolsillos de los inversores. Los consejeros de la Fed daban a entender que estaban valorando hacer un cambio en su política monetaria al reconocer que podrían comenzar próximamente con una reducción del balance del banco central, algo que va mucho más allá del mero tapering. Aunque matizaron después que se haría de forma pasiva, no reponiendo los activos a su vencimiento, provocó rápidas rotaciones en las carteras de renta variable hacia el sector financiero (+5,4%) y de energía (+7,2%), así como una notable subida de las rentabilidades de los Treasuries.
Como saben, mantenemos la tesis (consulte aquí la Visión de Mercado del 6 de septiembre) de que, para analizar correctamente la inyección de liquidez en el sistema financiero no basta con fijarnos en lo que sucede en el activo de su balance -a través de las compras de bonos-, sino que también hay que tener en cuenta la evolución del pasivo del banco central, en particular, con las operaciones de Repos Inversos que comenzaron en abril de 2021 y que tienen por objeto drenar liquidez del sistema financiero. 
Atendiendo al efecto conjunto de los incrementos del activo y del pasivo, la inyección neta en el sistema financiero ha sido de 3,1 billones desde febrero de 2020, un 33% inferior a los 4,6 billones de dólares en los que la Fed ha incrementado el activo en términos brutos. Como consecuencia de lo anterior, podemos decir que el llamado Quantitative Tightening (QT) en realidad ha venido produciéndose de manera efectiva desde hace más de 8 meses. Parafraseando el eslogan de un conocido banco, podríamos decir que el anuncio de la potencial reducción del balance la Fed es "el cambio no cambio”. La reducción del balance de la Fed -algo que comenzaría como pronto en el mes de marzo- requerirá compaginar los vencimientos de la deuda, estimados en unos 70.000 millones mensuales, y la renovación diaria de las operaciones de Repos Inversos.
Sin embargo, lo que nos parece aún más relevante de cara a los próximos meses es el potencial cambio de sesgo entre los inversores institucionales derivado del incremento de la rentabilidad de las notas y los bonos del Tesoro americano. Hace cuatro semanas, explicábamos cuál había sido el posicionamiento de estos inversores que les había permitido beneficiarse del aplanamiento de las curvas de tipos desde el mes de septiembre, y señalábamos 1,52% como la rentabilidad del T-Note a 10 años que, en caso de superarse, podía marcar un cambio en su posicionamiento para los próximos meses. Tras la publicación de las actas del FOMC, la rentabilidad superó ampliamente esta cota, cerrando el viernes en 1,77%. En el caso del T-Bond a 30 años, la rentabilidad límite la establecíamos en 1,96%, y cerró en 2,12%. Un endurecimiento de las condiciones financieras conlleva un incremento no lineal del riesgo de default de un tejido empresarial muy endeudado, algo que afecta directamente a los cimientos en los que se apoya la renta variable. Fíjense cómo ha repuntado la rentabilidad de la deuda corporativa CCC, la de peor calificación crediticia, hasta el 8,17%, muy próxima al 8,28% de finales del mes de noviembre. Por ello, sugerimos vigilar esta cota y el diferencial entre la deuda Investment Grade y High Yield -cotiza en los niveles más bajos desde noviembre de 2018-, ya que en caso de que este último comenzara a expandirse, nos alertaría de una tensión creciente en los mercados de deuda.
Flujos netos de efectivo
La semana pasada, los ETFs de renta variable recibieron más de 21.400 millones de dólares de efectivo, frente a los 659 millones que recayeron en ETFs de renta fija. Algo más negativos son los datos de Refinitiv Lipper, que contabilizó entradas netas de 5.800 millones de dólares de fondos de renta variable, y de 10.100 millones en fondos de renta fija. Aunque en conjunto son positivos para la renta variable, son más débiles que en semanas anteriores.
La cartera de derivados de los inversores institucionales ha reducido la exposición a renta variable (73,9%) hasta su nivel más bajo desde enero de 2021, sobre ponderando renta fija (17,2%) y materias primas (8,6%).
Seguimiento de la Fuerza Relativa Tendencial
Este indicador ayuda a determinar el estado en que se encuentran los diferentes activos, a partir del análisis de su composición interna. Es útil a la hora de determinar el peso relativo que debe asignarse a cada clase de activo en una cartera diversificada. Se diferencian cuatro tipos de tendencias (alcista, lateral-alcista, lateral-bajista y bajista). Identificamos a continuación en qué punto se encuentra la FRT con datos de cierre del viernes y cómo ha evolucionado en el tiempo.
La cesta de materias primas muestra la FRT más fuerte (+46), situándose en zona alcista. Le sigue la renta variable (+24) y, finalmente, las cryptos (-15), claramente la clase de activo más débil en la actualidad.
Entre las distintas materias primas, la cesta de metales preciosos pasa a lateral-bajista (-17), tras las caídas experimentadas con la publicación de las actas de la reunión del FOMC del mes de diciembre, mientras que el resto -alimentación (+47), energía (+57) y metales industriales (+58)- se encuentran una semana más en zona alcista.
En la renta variable, los índices americanos (+25) han pasado el testigo a los europeos (+46), mientras que los asiáticos (-5), aunque algo mejor que en semanas anteriores, siguen en zona lateral-bajista.
S&P 500 (+57) y Dow Jones de Industriales (+49) continúan en zona claramente alcista, mientras que el Nasdaq (+23) pasa a zona lateral-alcista, tras haber sufrido las mayores correcciones durante la última semana. Entre los índices europeos, el MIB italiano (+43) y el CAC40 francés (+27) siguen siendo los más fuertes, si bien hay que destacar la fuerte mejoría en la composición interna experimentada por el índice DAX (+15) y el IBEX35 (+24).
Actualización de los niveles críticos
Como saben de artículos anteriores, nuestra predisposición es alcista mientras el precio de los distintos activos se sitúe por encima de los niveles en los que se encuentran posicionados los inversores institucionales y que se muestran en la tabla siguiente. Los niveles de presión bajista son relevantes a los efectos de anticipar en qué zonas de precios puede incrementarse temporalmente la volatilidad.
Sobre el índice tecnológico Nasdaq, la semana pasada decíamos: “existe riesgo de caídas en caso de perder el nivel 16.285, donde se identifican presiones bajistas que podrían empujar al precio hacia el primer nivel institucionales en 15.708”. Las caídas se han frenado, al menos por ahora, en torno a esos niveles. No obstante, mientras el precio sea inferior a 15.748, la predisposición es más negativa que en S&P 500 y Dow Jones de Industriales, que siguen por encima de los niveles de control de los inversores institucionales. No obstante, durante la semana, se han seguido incrementando posiciones largas en los tres índices, por lo que, por el momento, parecería que el interés institucional en la renta variable se mantiene intacto.
En el caso de las materias primas, los metales preciosos han experimentado fuertes retrocesos que llevaron tanto al oro como a la plata a revisitar los niveles de control. Mientras el oro consiguió acabar la semana justo en 1.797 dólares por onza, la plata corrió peor suerte quedando nuevamente por debajo de los 23,2 dólares. La predisposición para el Brent, que cerró el viernes en 80 dólares, sigue siendo alcista al encontrarse muy por encima del nivel de control situado en 58,7 dólares.
La cotización de Bitcoin sigue por debajo del nivel en que se encuentran los inversores institucionales, en 60.137, por lo que se mantiene el escenario de debilidad. Ya son cuatro las semanas en las que no se observa ningún interés comprador. En el caso del Ether, mientras el precio no supere 4.142 (recordamos que abrieron cortos en 4.476), es previsible que la debilidad en esta crypto continúe.
Actualizamos a continuación algunos de los niveles de prealerta más relevantes para la semana entrante:
• S&P 500: la pérdida de 4.681 incrementaría el riesgo de caídas; superación de 4.705 consolidaría mínimos anteriores.
• Dow Jones: la pérdida de 36.163 incrementaría el riesgo de caídas.
• Nasdaq 100: la pérdida de 15.514 incrementaría el riesgo de caídas; superación de 15.591 consolidaría mínimos anteriores.
• Oro: la pérdida de 1.778 incrementaría riesgo de correcciones de corto plazo; la superación de 1.805 consolidaría mínimos anteriores; superación de 1.814 recuperaría estructura alcista.
• Plata: la pérdida de 21,16 aumentaría el riesgo de caídas; superación de 23,44 daría pie a nuevas subidas.
• Crudo Brent: pérdida de 78,98 incrementaría riesgo de caídas; niveles por encima de 85,9 darían pie a nuevas subidas.
• Bitcoin: la pérdida de 41.947 incrementaría riesgo de caídas significativas; superación de 45.365 consolidaría mínimos anteriores.
• Ether: la pérdida de 3.171 incrementaría el riesgo de caídas de corto plazo; precios superiores a 3.504 consolidarían mínimos anteriores.
¡Buena semana y buenas inversiones!