Nos adentramos en 2014 tras tres años consecutivos en los que las materias primas han arrojado un peor rendimiento relativo que los mercados de renta variable. El índice de materias primas Dow Jones-UBS, que refleja el comportamiento de una amplia cartera de materias primas y que representa más de 70.000 millones de dólares, ha ofrecido una rentabilidad negativa todos los años desde 2011, en especial en 2013. El fuerte repunte que han experimentado los precios de las materias primas desde la crisis financiera de 2008 sirve para explicar la debilidad actual ya que una vez más estamos ante el fenómeno ya conocido de “precios altos son el mejor remedio para precios altos".
Incremento de la producción
La producción de materias primas clave, desde el crudo hasta el cobre, está incrementándose ya que la subida de precios ha hecho viable desde una perspectiva económica excavar más y usar técnicas de producción más caras. Al mismo tiempo, el aumento de la demanda se ha estabilizado ya que las tasas de crecimiento económico en economías emergentes, también en el caso de China, han pasado a ser de un único dígito. La previsión a corto plazo de mayor crecimiento y mayor demanda en China sigue encontrando limitaciones después de que el gobierno se embarcara en la tarea de que el país pase de tener un crecimiento basado en la inversión a una economía guiada por el consumo. Otros factores concretos que han tenido un impacto negativo sobre los metales preciosos han sido la recuperación estadounidense y la sensación de que se han reducido considerablemente los riesgos de cola. El auge de las previsiones de crecimiento en EE.UU. y en otros lugares llevó a la Reserva Federal a anunciar el mes pasado el comienzo de la retirada de las medidas de relajación cuantitativa. Con el inicio de 2014, los mercados financieros van a tener que adaptarse a esta nueva situación tras disfrutar durante cuatro años de una liquidez excesiva.
En nuestra opinión, 2014 tampoco va a ser fácil para las materias primas. Existe incluso la posibilidad de que los precios sigan bajando. Los metales industriales van a depender del crecimiento para estimular la demanda ya que, de otro modo, ante la disponibilidad creciente de suministro, existe el riesgo de que los precios se mantengan bajos. Los metales preciosos van a seguir adaptándose a un mundo en el que la demanda física se va a afanar por compensar la menor demanda por parte de los inversores institucionales. Este último escenario va a depender en gran medida de las expectativas que apuntan a que los diferenciales de los bonos se van a incrementar mientras que la inflación se mantendrá bajo control. Asimismo, destaca la perspectiva de que 2014 podría ser el año del dólar. De cumplirse, en general, todo ello daría lugar a nuevos vientos en contra para las materias primas y, en especial, para los metales preciosos.
Los precios récord de 2012 de las materias primas agrícolas clave, tales como el trigo, el maíz y la soja, desencadenaron el pasado año la respuesta masiva de los agricultores de todo el mundo. Esta tendencia a plantar como locos, junto con unas condiciones óptimas de cultivo, han derivado en niveles de producción casi récord y los precios han sucumbido ante las fuertes ventas. Arrancamos 2014 con los inventarios globales a rebosar. El riesgo de crisis alimentaria ya solo es un recuerdo lejano. A medida que nos vayamos acercando a la próxima temporada de siembra, los precios dependerán del volumen de demanda de las exportaciones de cultivos estadounidenses, así como de las perspectivas para las cosechas del hemisferio sur.
Un año desafiante para la OPEP
El mercado energético va a tener que lidiar con la posibilidad de que el crecimiento de la oferta de crudo global sea superior a la demanda por primera vez en la historia reciente. El cambio se llevará a cabo también por medio del aumento continuado de la producción de los países ajenos a la OPEP, como EE.UU., Canadá, Brasil y Kazajstán. La OPEP puede verse asimismo afectada por esta perspectiva ya que cabe la posibilidad de que finalmente tenga que optar por reducir su producción para mantener la estabilidad y un precio por barril de crudo a poder ser por encima de los 100 dólares. El esperado regreso a los mercados de crudo de Libia, junto con la posible vuelta del petróleo iraní si se levantan las sanciones, podría suponer que los consumidores contasen con más de dos millones de barriles extra de petróleo diarios. Además, el incremento previsto de más de un millón de barriles diarios por parte de los países de fuera de la OPEP conlleva una posible bajada de precios por debajo de las previsiones en caso de que el aumento de la oferta no vaya acompañado de recortes en la producción.
La OPEP, que produce en torno a un 40 por ciento del consumo global de petróleo, puede encontrarse con un 2014 desafiante ya que va a tener que lidiar con la perspectiva de una oferta global por encima de la demanda por primera vez en años, y, asimismo, con un fuerte aumento de la producción de los países ajenos a la OPEP. Todo ello supondrá cada vez una mayor presión para la OPEP y para su capacidad a la hora de controlar los precios en los próximos años. Por otra parte, Irán ha afirmado expresamente que, de levantarse las sanciones que pesan sobre sus exportaciones de petróleo, situaría su objetivo en una producción diaria de cuatro millones de barriles. Del mismo modo, Irak ha manifestado una intención similar. De prosperar ambos países, otros miembros tendrían que reducir su producción en dos millones de barriles al día para garantizar la estabilidad de los precios. Queda por ver si estos dos países logran cumplir sus objetivos, aunque todo apunta a una lucha constante por el poder en el seno de la OPEP. Arabia Saudí concentra gran parte de la atención así como su capacidad para dirigir el cartel a la vista de estas complicaciones sin arriesgarse a desestabilizar el precio. La tarea es si cabe más complicada ya que se prevé que la necesidad de petróleo procedente de la OPEP caiga ante el aumento de la producción en otros países.
Nuestras previsiones apuntan a que el precio medio del crudo Brent en 2014 fluctuará a la baja hasta los 105 dólares por barril. Si bien han llovido los comentarios sobre el aumento de la oferta, varios acontecimientos de la historia reciente muestran cómo el riesgo en los precios se inclina al alza ante sucesos geopolíticos o interrupciones en el suministro. Partiendo de esta premisa, consideramos que el riesgo a la baja por debajo de los 100 dólares es limitado y estimamos que los precios de doble dígito suponen oportunidades de compra estratégica. Aunque se prevé que, por lo general, los principales mercados de crudo fluctúen en rango, la debilidad del crudo Brent derivada de una mayor oferta podría beneficiar a aquellos que operan en corto respecto del crudo West Texas Intermediate (WTI). Se espera que en adelante disminuya la prima sobre el crudo WTI ya que gracias a la mejoría de las infraestructuras de transporte en EE.UU., las refinerías de las áreas costeras van a poder contar con más crudo estadounidense y desde allí podrán exportarse productos.
Metales preciosos
El oro ha perdido atractivo estrepitosamente en 2013 a ojos de los inversores, lo que ha derivado en las primeras pérdidas anuales en 13 años. La corrección desde el máximo de septiembre de 2011 se sitúa cerca del 40 por ciento. La plata, que tocó techo a principios de 2011, ha experimentado desde entonces una enorme corrección del 63 por ciento y ha cerrado como una de las materias primas con peor rendimiento de 2013. Normalmente, aquello que baja acaba volviendo a subir. Esta podría ser una teoría clave a comienzos de año cuando se tomen decisiones nuevas en materia de inversión no fundamentadas en las perspectivas a muy corto plazo, sino en lo que se espera que nos depare el año en adelante. No obstante, llegados a este punto, la compra de metales preciosos requiere una gran dosis de tesón, paciencia y enormes cantidades de dinero ya que son muchos los factores fundamentales negativos que impiden la recuperación.
A medida que nos adentremos en 2014, el oro seguirá enfrentándose al riesgo bajista. Toda la atención seguirá centrada en el proceso de tapering y en el incremento de diferenciales reales en un mundo con menos riesgos de cola que no ofrece un gran soporte. Ante este contexto, se va a mantener la constante batalla entre la fuerte demanda física de los inversores minoristas y los bancos centrales y el debilitamiento de la demanda por parte de la comunidad de inversores. Vamos a seguir muy de cerca los flujos a fondos cotizados en bolsa con vistas a detectar cualquier cambio en el sentimiento del inversor. Asimismo, vamos a seguir la pista de los flujos a futuros y opciones que dependen de los fondos de cobertura. Las tenencias en productos cotizados han caído en 2013 en mayor medida de lo que subieron en los tres años anteriores. Por tanto, podemos afirmar que ya se ha observado una reducción considerable y, a la vista de su magnitud, puede argumentarse que aquellos que optaron por dejar el metal a un lado ya lo han hecho, con lo que el punto de partida a la hora de reaccionar ante noticias favorables al oro es mejor.
Nuestra perspectiva para el primer trimestre se mueve entre neutral y bajista, ya que el tapering va a seguir alimentando el sesgo negativo y va a contribuir a que los que operan en función del momentum mantengan su posicionamiento negativo. No obstante, por cuanto respecta a finales de año y a las perspectivas del oro, somos moderadamente optimistas. Parece que ya se han tenido en cuenta muchos de los actuales factores y cualquier cambio sorpresa en las perspectivas puede desencadenar cierta demanda hasta ahora contenida, que en última instancia podría forzar a los que operan según el momentum a replegarse y reducir su exposición corta neta en el mercado. En el primer trimestre, situamos de media al oro en los 1.225 dólares por onza, con un riesgo con sesgo a la baja. Una ruptura del mínimo de 2013 en los 1.180,50 dólares apuntaría a un posible movimiento hasta los 1.088 dólares, que representa un repliegue del 50 por ciento del repunte desde los 254 dólares por onza de 2001.
