México: Banxico mantendrá unas condiciones más favorables. La política crea contratiempos.
Banco de México deja sin cambios su tasa de referencia como era ampliamente esperado. La decisión fue unánime. Aunque se esperaba un comunicado menos ‘hawkish’ se mantuvo una perspectiva negativa respecto a los riesgos inflacionarias, incluida una lectura de incertidumbre sobre la economía que se ha mantenido en comunicados recientes. También se mantiene una perspectiva negativa sobre riesgos a la baja para el crecimiento económico incluyendo tanto factores internos como externos. Respecto a los mercados locales se incluyó como un riesgo reciente, la reducción sobre la calificación crediticia de Pemex. En resumen. El banco central sigue apreciando mayor probabilidad de que la inflación supere las expectativas y también que el crecimiento podría ser inferior al esperado. Los miembros de su Comité de Política Monetaria siguen percibiendo como un riesgo la reciente aplicación de la política económica del nuevo Gobierno. Dicho esto, pensamos que tras el cambio de orientación sobre las decisiones futuras de la Fed, ha disminuido la posibilidad de que Banxico siga subiendo su tipo de referencia. Tras la subida de tipos de interés en diciembre, el tipo de interés real a un día de México es el más alto de los mercados emergentes.
Política
En relación con las reformas relacionadas con la mejora del estado de derecho, alguien muy cercano a Andrés Manuel López Obrador (AMLO) fue nombrado recientemente Fiscal General del Estado de México, lo que puede menoscabar la percepción de independencia institucional, así como la credibilidad del Presidente. A ello se suma que, pese a haber prometido en campaña la retirada del ejército de las calles, al final AMLO ha creado una Guardia Nacional bajo mando militar para cubrir tareas policiales locales. La política se aplicó en respuesta al robo de combustible y causó escasez de gasolina en algunas regiones del país. Cambió la manera de transportar el combustible, pasando del uso de oleoductos (de los que el combustible estaba siendo robado) al de camiones cisterna (llamadas «pipas»). La buena noticia es que no se produjo una subida de precios y que el suministro ha comenzado a normalizarse en la ciudad de México. Sorprendentemente, esto ha coincidido con las mayores cotas de aceptación política de AMLO.
Los contratiempos para la economía continuarán en 2019
Nuestras perspectivas apuntan a un crecimiento del PIB en 2019 del 2%. La menor inversión pública y privada sigue siendo un riesgo interno, además de los efectos negativos de la discreta ejecución del gasto público, sobre todo a comienzos de año.
Estado de ánimo de los inversores respecto a los activos mexicanos
Renta variable: existen riesgos internos y externos para el mercado de capitales local, en concreto la posible ralentización económica, la ejecución de la política fiscal por el Gobierno de AMLO, y la posibilidad de una revisión del USMCA (acuerdo comercial entre EE.UU., México y Canadá), que exige una selección permanente de acciones defensivas. Renta fija: el bono mexicano («Mbono») a 10 años cotiza con un diferencial cercano a los 600 pb. Si pudiese mantenerse el diferencial, y en un contexto de aplanamiento de la curva de rendimientos de los bonos del Tesoro, el bono mexicano denominado en moneda local debería cotizar en niveles en torno al 8,75%. En el caso del bono mexicano en dólares, nuestro objetivo para el diferencial frente a los bonos del Tesoro de EE.UU. permanece sin cambio en el entorno de los 175 pb. Esto significa que estamos fijando un objetivo de rendimiento para este bono del 5%. Divisas: el peso ha
registrado una fuerte apreciación (aunque sería más adecuado hablar de un giro del dólar frente a todas las monedas emergentes). No descartamos períodos de volatilidad causada por las perspectivas de un endeble crecimiento, unida a los citados riesgos. Nuestro objetivo para el cambio MXN/USD es de 20 pesos por dólar estadounidense.
Perspectivas de los mercados financieros
Renta variable (IPC México): NEGATIVO (objetivo: 44.000; salida: 48.400)
Deuda soberana en MXN: NEUT-POSIT (dif. obj.: 550, obj. rto.: 8,75%)
Deuda soberana en USD: NEUTRAL (dif. obj.: 175, obj. rto.: 5%)
Divisas (MXN/USD): NEUTRAL (objetivo a medio plazo: 20,00)
Argentina: Haciendo ajustes para alcanzar los objetivos del Gobierno
Tras una severa corrección cambiaria, unida a una economía en recesión, Argentina ha comenzado por fin a dar señales de normalización de sus cuentas exteriores y de una contracción de la prima de riesgo-país (situada en este momento en 616 puntos básicos en el caso del CDS5Y tras perforar el umbral de 800 puntos básicos en diciembre).
El pasado viernes, el Ministro Dujovne presentó el resultado de las cuentas públicas para 2018, que muestran un déficit primario del 2,4% del PIB, un 1,4% por debajo del de 2017. Por tanto, el Gobierno ha cumplido el objetivo de déficit primario establecido por el FMI del 2,7% para el año. Los ingresos públicos primarios aumentaron un 30,2%, situándose un 7,8% por encima del crecimiento del 22,4% del gasto público primario. En diciembre, Argentina había enlazado 17 meses consecutivos de ingresos públicos superiores al crecimiento del gasto público.
No obstante, en lo sucesivo el Gobierno necesita encontrar la manera de normalizar su política monetaria para impulsar la recuperación económica y, al mismo tiempo, mantener bajo control la volatilidad cambiaria. Recordamos que, tras marcar un máximo de algo más del 73% en octubre, el tipo LELIQ ha caído hasta situarse en niveles 47.5%; aunque su tendencia es a la baja, sigue en cotas extremadamente altas, si bien la dinámica es muy eperanzadora.
¿Equilibrio en la balanza primaria en un año electoral?
El objetivo de un déficit primario del 0% para el año en curso parece factible, aunque persisten algunos altos riesgos de ejecución. En concreto, el recorte de ayudas a la energía y los ingresos resultantes de la disposición de los activos del Fondo de Garantía de Sustentabilidad no parecen alcanzables. Por lo tanto, se prevé una desviación del 0,3%-0,5% en el PIB, aunque esto no debería suponer una amenaza para el acuerdo con el FMI.
Clima político
Los acontecimientos más relevantes de la agenda electoral son las primarias abiertas simultáneas y obligatorias (PASO) en agosto y elecciones generales en octubre (está programada una segunda vuelta electoral para noviembre, que será prácticamente ineludible). Aunque siguen considerándose lejanos, algunas discusiones están concitando mucha atención, como el debate acerca de las elecciones en la Provincia de Buenos Aires (BA). Algunos representantes de Cambiemos piensan que celebrar las elecciones por separado de los comicios nacionales es la mejor manera de que la Gobernadora María Eugenia Vidal resulte reelegida y posteriormente apoyar la candidatura de Macri desde una posición más sólida. Por otra parte, algunos consideran que el hecho de que Vidal participe sólo en las elecciones generales en la misma lista con Macri le da a éste las mayores probabilidades de ser reelegido Presidente. El anuncio de que las elecciones de la Provincia de BA se celebrarán antes que las presidenciales podría transmitir un buen mensaje a los inversores que muestren gran confianza en el Gobierno. Mientras tanto, la mejor estrategia del partido CFK es aprovechar los eventuales fracasos en el ámbito macroeconómico. Cuantas más posibilidades atribuyan los ciudadanos al CFK de ganar, más activos seguros buscarían (vendiendo pesos), lo que comportaría una mayor volatilidad cambiaria que elevaría, a su vez, las probabilidades de recesión. Cabe señalar que los votantes de Cambiemos serían los primeros en sentir los efectos de la recuperación (los habitantes de zonas agrícolas y los relacionados con sectores exportadores), mientras que las zonas con mayor concentración de empleados públicos y aquellas relacionadas con el consumo de masas (Provincia de BA, por ejemplo, donde el CFK cuenta con su máximo apoyo) serían las últimas en sentir la pujanza económica, lo que añade un obstáculo adicional a la capacidad de Macri para atraer nuevos votantes. La inflación está dando sus primeros síntomas de desaceleración, lo que unido a una mejora de los salarios parecen ser las mejores vías por las que este Gobierno puede tratar de lograr la reelección
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Perspectivas de los mercados financieros
Deuda soberana (bono a 10 años en USD): POSITIVO (diferencial objetivo: 550 pb, objetivo de rendimiento: 8,75%)
Divisas (USD/ARS): NEGATIVO (objetivo para final de año: 44)