Volatilidad, desempleo EE.UU., discursos Fed: 5 claves este jueves en Bolsa
Hay décadas en las que no pasa nada y semanas en las que pasan décadas" - Vladimir Lenin.
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Los mercados caminaban sonámbulos hacia el 2 de abril, antes de que el viernes se produjera una liquidación decente en las bolsas estadounidenses.
Sin embargo, la magnitud de la caída interanual (apenas un 5%) oculta una pauta muy interesante bajo la superficie.
Por primera vez desde la primera mitad de 2008, estamos observando una pauta macroeconómica poco común, casi un unicornio.
El S&P 500 y el índice dólar están bajando al mismo tiempo:
El gráfico de la página 1 muestra las rentabilidades móviles a 3 meses del índice dólar (DXY) y del S&P 500.
Históricamente, los grandes retrocesos del SPX (parte izquierda de la dispersión) suelen coincidir con fuertes subidas del dólar: la apreciación más convexa del dólar (parte superior de la dispersión) suele coincidir con tremendos descensos de las acciones.
Esto también implica que el cuadrante superior izquierdo (el SPX baja mucho, el dólar sube mucho) experimenta la cola más alargada de todos los cuadrantes.
El cuadrante inferior izquierdo “Macro Unicorn”, con caídas del SPX y debilidad del dólar, no está muy poblado. Es crucial recordar que el último Macro Unicornio se remonta a julio de 2008.
¿Por qué fue tan difícil que el dólar se debilitara mientras el S&P 500 bajaba?
Esto se debe a tres razones
- 1) Después de 2008, el sistema eurodolar explotó en tamaño y nunca miró hacia atrás;
- 2) Estados Unidos se tragó agresivamente los superávits comerciales mundiales y, a cambio, se convirtió en el epicentro de todos los flujos financieros mundiales hacia los bonos del Tesoro y los mercados bursátiles estadounidenses;
- 3) Los responsables de la política monetaria aplicaron políticas desinflacionistas favorables al crecimiento y los políticos se posicionaron a favor de la defensa de la Pax Americana en el frente geopolítico.
Con esta combinación de factores, el dólar tiende a apreciarse durante las fases de aversión al riesgo.
Una parte de los más de 12 billones de dólares de deuda en dólares emitida por entidades extranjeras tiene que refinanciarse cada año, y un entorno de aversión al riesgo que amenaza con ralentizar el comercio mundial significa que todas las entidades extranjeras se apresuran a comprar dólares para pagar el servicio de su deuda.
Los inversores extranjeros compran bonos del Tesoro porque la Reserva Federal les cubre las espaldas y bajará los tipos si las condiciones financieras empeoran sustancialmente: la compra transfronteriza de bonos del Tesoro estadounidense fortalece el dólar a medida que el dinero fluye hacia Estados Unidos.
Los mismos inversores extranjeros son reacios a reducir su exposición a las acciones estadounidenses porque los recortes de la Fed acabarán por restaurar la confianza.
En términos netos, el dólar sube cuando el riesgo disminuye.
Los únicos periodos en los que el dólar se debilitó junto con el SPX fueron 1998, 2002 y el primer semestre de 2008.
Todos ellos son periodos en los que las burbujas estadounidenses acabaron desinflándose rápidamente: pensemos en el estallido de la burbuja de las puntocom en 2001 o en el desplome del mercado inmobiliario estadounidense en el primer semestre de 2008, antes de que se convirtiera en una crisis financiera mundial.
Todos estos episodios tienen algo en común: una crisis idiosincrásica estadounidense.
Y en la actualidad, los responsables de la política monetaria estadounidense parecen estar haciendo todo lo posible para generarla.
En el frente macroeconómico, la Administración estadounidense está inyectando una gran dosis de incertidumbre.
El enfoque ''sin visibilidad'' de Trump sobre los aranceles aporta una gran imprevisibilidad —y también es casi imposible para las empresas estadounidenses planificar los gastos de capital y la contratación dada la falta de visibilidad sobre los aranceles.
A esa incertidumbre empresarial, hay que sumar el memorando filtrado de la Casa Blanca al Washington Post que se alinea con la reciente entrevista de Musk destacando un recorte del 25-35% de la plantilla federal para lograr un ahorro presupuestario cercano al billón de dólares/año a finales de mayo.
El execonomista jefe de Linkedin, Guy Berger, examina una variedad de indicadores de alta frecuencia del mercado laboral, y le respeto como economista imparcial y no alarmista.
Acaba de elaborar el siguiente gráfico:
Citándolo:
"El índice de difusión de los futuros planes de contratación es ahora peor de lo que era inmediatamente antes de las elecciones".
Además, y preocupantemente, el pesimismo sobre el futuro también está afectando al presente: el índice de difusión de las acciones de empleo recientes está por detrás de un año antes por más que antes de las elecciones''.
Y esto es antes de que la Administración Trump comience a despedir a ~ 800.000 empleados federales.
Para añadir al posible movimiento "Macro Unicornio ", que se deriva de una crisis idiosincrásica en EE.UU., estamos siendo testigos de los primeros signos de la reversión de las gigantescas posiciones en largo en las acciones de EE.UU. por parte de los inversores extranjeros.
Como muestra mi amigo Brent Donnelly, es muy raro que un mes el DAX suba mientras el SPX baja, y acabamos de experimentarlo:
Si das un paso atrás, te das cuenta de que los inversores extranjeros han acumulado una cantidad gigantesca de valores estadounidenses desde 2010. Los superávits comerciales vinieron acompañados de un superávit de dólar para países como Alemania o Noruega, que luego reciclaron este exceso de dólar de nuevo en bonos del Tesoro de EE.UU. y en los mercados de valores estadounidenses.
Los inversores canadienses y suizos poseen títulos estadounidenses por valor del 100% o más de su PIB:
¿Y si algunas de estas ballenas extranjeras deciden reducir su exposición a los activos estadounidenses?
Tendría sentido dada la nueva postura geopolítica de EE. UU., la combinación de políticas no favorables (una Fed no proactiva y una postura fiscal más estricta), la incertidumbre empresarial a causa de los aranceles y las valoraciones aún elevadas.
¿Y si a los mercados les pilla por sorpresa un cambio repentino en las correlaciones?
Exactamente como a principios de 2022, cuando la correlación entre bonos y acciones se volvió positiva tras más de 10 años de correlación persistentemente negativa cuando la Fed se embarcó en un ciclo de subidas que también perjudicó a las bolsas.
La Administración Trump está tratando de lograr una ardua trifecta: un dólar más débil, rendimientos más bajos y un mercado de valores robusto.
Históricamente, para lograr esta rara trifecta se necesitan políticas muy desinflacionistas (rendimiento de los bonos y dólar a la baja) y un Banco Central de apoyo que impulse la confianza en el mercado de valores.
La actual combinación de políticas de cambios geopolíticos, aranceles e incertidumbre macroeconómica corre el riesgo de lograr un dólar más débil y rendimientos más bajos, pero a expensas de la economía y el mercado de valores.
Tras más de 17 años de ausencia, el Macro Unicornio de la debilidad simultánea del dólar y de los mercados bursátiles estadounidenses podría protagonizar un inesperado regreso.
Los inversores macroeconómicos a largo plazo deberían reducir su exposición (implícita o explícita) al dólar, que históricamente ha servido como cobertura frente a las caídas de los mercados bursátiles. Si el Macro Unicornio vuelve a aparecer, una posición larga en el dólar podría resultar doblemente perjudicial.
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Descargo de responsabilidad: Este artículo se publicó originalmente en The Macro Compass. Únase a esta vibrante comunidad de macroinversores, asignadores de activos y fondos de cobertura: compruebe qué nivel de suscripción le conviene más utilizando este enlace.
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